出品丨妙投APP

作者丨李赓

头图丨视觉中国

核心看点： 中国汽车厂商的经营状况持续恶化，越来越多车企风险性开始显露； 中期来看，“优化”即将取代“发展”成为中国汽车行业的新主旋律。在这个过程中，车企会倒闭、会没落，甚至有可能出现整合浪潮； 未来3-5年，投资者的汽车行业逻辑必须整体更新，才有希望获得收益和规避风险。

笼罩在中国汽车厂商上的“乌云”，正在变得愈发黢黑。

根据国家统计局8月底发布的最新数据，1-7月汽车制造业总体营收53148.4亿元，同比增长11.8%；利润总额2583.1亿元，同比增长1%。

规模增长了，利润却还在停滞，相当于车企“越努力，亏得越多”，这显然有问题。而事实上，这个趋势已经“背地里”持续很长时间。

就以2019年至今的国家统计局“汽车制造业”经营状况统计值（经过相应的年化滚动值处理，凸显变化趋势）为例，汽车制造业的营收和利润持续表现为相反的变化趋势。3年时间里（2019年7月和2023年7月对比），营业收入增长了23%，利润仅增长了0.6%，换算而来的利润率下滑了足足23%。

如果进一步把国家统计局口径中，活得更滋润的汽车零部件行业剥离，剩下的汽车整车环节还会更惨。

以国内去年乘用车市场总体占比超50%的6家头部车企（均为上市企业），比亚迪、吉利汽车、长城汽车、上汽集团、长安汽车、广汽集团的合并经营状况为例。从2018年至今，其营收规模增长了超过30%，利润反而下降了37%，相当于利润率下滑了42%。

抛开中国汽车产业近些年来“新能源转型最快”、“出口销量与日俱增”的光鲜外表，基础面中糟糕的商业价值趋势，正在将整个产业拖入“最动荡的年代”。

对于普通消费者而言，这一转变甚至还能带来更多实惠，但对于投资者而言，风险正在不断累积、显现。无论是否已经买入了汽车整车标的，还是未来打算继续关注这个板块，投资者都必须提前做好预期。

中国汽车产业，只会越来越“坏”？

作为重资产行业中最典型的代表，汽车制造业先天就存在对于较高“合理利润”的诉求。

毕竟一个汽车品牌动辄数百上千亿的起始投资，后续还要在技术研发、产品创新、经销网络、推广宣传等环节上不断投入。利润率一旦过低，赔本就会成为大概率事件。

可从整车行业头部企业近几年的经营状况来看，其实从2019年年中开始，整个行业的净利润率就已经开始维持极低的水平（长期低于4%）。完全不符合重资产行业回报期望的利润水平，不仅仅给企业增加了经营压力，还让很多企业和品牌已经开始退出市场。

造成这种现象的核心，就是“卷”，而且是往死里“卷”。一个最典型的例子，就是当下汽车市场激烈的“价格战”。

2023年3月，在湖北当地的政策扶持下，东风雪铁龙的B级中型轿车C6，直接获得了9万元的高额补贴，原本起步价21.7万元的车，只要不到13万就能够直接提车，一度在全国范围内掀起了“去湖北买C6”的热潮。

如果说小批量的C6“打骨折”还是一个偶然事件，那么现如今中国汽车市场整体的“物美价极廉”或许更能说明问题：

在国内竞争激烈，价格被迫不断下降的爆款产品，一旦引向海外，定价就会出现非常直接的“跃升”。以比亚迪SUV拳头产品之一的元PLUS为例，国内起售价仅为13.28万元，出口到泰国定价22.6万元起，随后就占据了泰国电动汽车销量榜的榜首；同样的车型出口到以色列，价格更是从32.3万元起，也一举成为了以色列今年头7个月的电动车销量冠军。

迫使中国整车厂商，在中国大陆这一主赛场，以如此残酷的价格水平去竞争的关键，还是在于中国汽车市场，已经正式转向了存量市场。

这一趋势，其实可以从很多宏观的统计数据看出。首先是中国民用汽车的保有量增长趋势，截至2022年底，国内机动车驾驶人总数达4.64亿人，对应的民用载客汽车保有量为2.77亿辆。从驾驶人人均汽车拥有量出发，近10年来已经从0.47辆/人，上升到了0.6辆/人。

近30%的提升幅度，看似很乐观，但同期国内人均GDP的增幅高达113%。换言之，人们越来越富裕早已推动不了中国汽车消费市场的持续增长，有限的城市生活空间、道路资源，持续为汽车的消费构筑越来越大的阻力。

结合中国汽车使用年限较低，未来出于环保目的逐步延长使用寿命的趋势，未来汽车消费只会更向刚需靠近。主要的消费年龄将愈发向大学毕业、进入社会、成家立业初期靠近。假定30岁为购车的黄金时间，将2014年以来的汽车销量，与30年前的出生人口数据重叠，我们就能得到如下一个关系图。

不仅2014-2018年的曲线高度重合，就连2019年之后疫情影响，以及新能源技术革命的趋势都高度吻合。真正关键的在于未来，已知国内1992年后出生人口的持续下降，哪怕去年首次跌破1000万的出生人口数字，很可能要到2052年前后才会真正产生影响，但中国汽车本土市场向存量、总量持续萎缩模式转型的趋势已经确立。

有本土自然有海外，最近几年中国汽车行业出口量增长屡次登上新闻，更是直接成为了中国制造业的新代名词。

近3年整车超高速增长的华丽数字，在不少分析中已经成为了中国汽车产业的新希望，正如当年日本汽车崛起，进而横扫全球汽车市场，很多人预期国产车也能够走出这样的趋势。但如果将整体销售数字进一步拆开分析，中国汽车出口的趋势并不明朗。

首先是车企本身的出口量，以自主品牌出口的车其中，只有奇瑞挤到了前三，第一的上汽主要以“国外品牌+合资生产”进行销售，第三的特斯拉直接整车出口。

然后是出口的目的地，今年中国汽车出口的关键增长，来自北方的老大哥俄罗斯，因为俄乌冲突的关系，海外汽车进口大受影响，才为中国汽车的销售打开了通路。以上这些国家中，仅有英国进入了2022年全球前10大汽车市场（也是因为上汽海外主力经营的荣威、MG等均是英国品牌），剩下的国家自身体量也十分有限。

相应地，美国、印度、日本、德国、法国、韩国等全球汽车主力消费市场，均有着相当强大的本土车企，并且在汽车进口的相关政策上，一直有着非常高的门槛。中国车企无论是扛着高关税、硬着头皮冲进市场，还是用漫长的时间尝试在其本土建立生产能力，都不太可能消耗掉国内汽车产业已经过度建设的产能和其他投入。

已经过度到不能再过度的行业竞争，再叠加上新能源技术带来的产业大变革时期，现如今摆在车企面前的，早已不是过去那种各领风骚三五年的循环赛，而是不是你死就是我亡的淘汰赛。

“动荡”将会如何出现？

今年7月，行业也曾最后努力了一把：中汽协组织了16家车企，起草并且签署了汽车行业维护公平市场秩序承诺书，希望终止持续数月的价格战。但仅仅两天后，这份承诺书就因为涉嫌价格垄断，扰乱市场公平竞争秩序相关条款被紧急拿下，彻底成了一纸空文。

最后措施也宣告失败之后，车企就只剩下了“继续价格战、继续行业内卷，以更剧烈的市场竞争来加速适应市场”这一选项。

落实到现实中，最简单可行的策略，就是大打价格战，同时用不断扩大规模来挤占市场空间。

以最近两年最风光的比亚迪为例，虽然其产品大受欢迎的原因之一，是比亚迪最好也最早地解决了插混车型的“优秀性能+超省油”动力系统。但放在市场竞争中看，“临门一脚”还是其极为残暴的定价。

比亚迪A级乘用轿车“销售王”的秦Plus DM-i上市之初，起售价格仅为12万，主要的对比对象还是20万的合资车型。今年2月比亚迪首先在秦PLUS DM-i上推出“冠军版”，在产品配置基本不变的情况下，直接将价格杀到了10万元以内。

在随后的几个月里，比亚迪在所有主力市售车型中，都“冠军版”了一把，官方指导价基本都下调了1～2万元，其中定位中高端性能轿车的海豹下降幅度最大，指导价降幅最高达到了夸张的4万元。

“积极进取”的低价策略，为比亚迪带来了源源不断的销量，其今年1-6月的累计销量已经达到了125.6万辆，同比增幅高达95.8%。但同期比亚迪的净利润也只是从2022年上半年的2.77%，提升到了今年的4.63%，完全“对不起”销量的大涨。

极低的利润水平之下，比亚迪还在自身所有者权益仅增长了不到500亿元的前提下，比亚迪在生产的厂房和设备等固定资产上，新增了超过1500亿元的投资，一口气将自己的资产负债率抬升到了超过80%的水平。

企业2022实现产能2023年1-4月产能利用2023年规划产能（万辆）比亚迪25093.2%350特斯拉10090%100上汽通用五菱5060%60吉利4067.5%60长安4082%60埃安4090%50小鹏3025%40理想2593.6%40蔚来2545.6%35长城2052.5%50

2023年1-4月主要新能源车企产能利用率，自：电动汽车观察家

比亚迪之所以敢在整体市场需求萎缩的大环境下，使用“死道友不死贫道”战略，主要是因为自身技术、产品竞争力足够出色。在其疯狂扩产的过程中，其产能利用率基本都能维持在超过90%的高水平。有“涨”自然也有“消”，根据相关数据统计，五菱、吉利等传统车企的产能利用率不过60-70%，新势力中的蔚来和小鹏产能利用率均不足50%。

相比这些已经转向了新能源方向的品牌，传统燃油合资品牌倒下的速度更快，光是2023年内，就曾出现过一系列新闻：“长安福特削减百万产能”、“北京现代出售工厂”、“悦达起亚启动轮休计划”等等，更是有着广汽菲克这样直接在国内宣告破产、退出市场的品牌。

虽然现在给结论有点早，但相当一批车企和品牌，正在迎来淘汰时刻。

大众集团当前繁多的业务线和品牌设置

但在“如何淘汰”这件事上，中国汽车产业大概率还会交出不一样的答卷。相比美国和德国百年车企过往发展中，不停的兼并，重组，联盟的商战模式，中国汽车产业内部的“合纵连横”，基本只在早期起步阶段“昙花一现”，例如上汽收购南汽MG、吉利收购沃尔沃。

这种现象背后的原因很多，核心有三点：

1. 中国汽车产业也只发展了20余年，加上中国汽车市场前期需求非常大，车企想要存活下来并不困难，所以在过去极少去做兼并、重组、联盟，就算要收购技术和品牌，也大多着眼于更先进的海外；

2. 其次是领导层大多还是由企业创始人领队，大多领导风格都很“勤奋、自主”，更偏向造产品而不是打商战；

3. 最后是不同企业的技术体系、运营体系相差较大。国外车企的兼并、重组过程往往会发生在产品竞争最激烈的技术平台期，可一旦领先的企业形成了技术优势，或者其竞争力来自独特的公司架构（例如比亚迪），那么它们的第一选项还是自己扩大规模，而非去收购别人。

因为难以商战，以这种“温和”手段进行行业重组，中国汽车产业在未来的市场萎缩中，将更容易出现企业破产，价值归零的“惨烈结局”。对于投资者而言，其中的风险比消费者买了车没了售后要更高。

前路，投资者应该如何准备？

在中国汽车行业即将迎来最动荡时代的节骨眼上，投资者必须提前准备，核心就是3个命题：

我们一个一个展开来说，首先是“存活下来”，所需的特征基本可以概括为“自身成熟”。几家头部的传统车企大概率都能做到，新势力还是个待定状态。原因也很简单，传统车企已经构筑起了相当规模的生产能力、研发制造能力、销售网络，再怎么困难，想要“苟活”也不难。

例如在新能源大行其道的当下，长安品牌的拳头产品依旧是只有燃油动力可以选择的CS75 PLUS，其月销量趋势依旧非常稳定。（也从侧面说明新能源车迄今为止并没能“取代”燃油车）

其次是在市场策略上，车企可以做的文章还很多，例如当友商在国内“大卷特卷”的时候，直接另辟蹊径，将成本出色的产品直接销往国外。最好的例子是奇瑞，其2023年上半年总销量74.14万辆，出口在其中就占了39.4万辆，直接超过了50%。又或者是在汽车业务之外，发展别的支柱，例如用子公司进军汽车零部件的长城，还有继续大力投资消费电子代工的比亚迪。

关于新势力的分析，则可以参考今年年初的另一篇深案例《造车新势力，死定了？》。即便是月均销量已经逼近4万大关的理想，其在中国汽车市场的中长期竞争力，仍需要画上一个问号。尤其是其在中大型舒适SUV单点形成市场突破之后，理想接下来打算如何扩大规模，将自己的脚跟站得更稳。

然后是“做大做强”为目标，如果以海外车企最终形成的多品牌、技术和产品通用、降低成本的大集团为目标，对于车企的需求有两部分，一个是“技术/产品能力足够领先”，另一个是“经营层面足够领先”，也就是“软硬实力都要强”。

国内车企近些年来好不容易依托新能源技术变革，才在汽车技术/产品力上隐隐超过了欧美日韩传统车企，相互之间的技术差距并不大。单论创新程度，暂时还比不上直接用压铸造车架、直接用摄像头搞自动驾驶、在产品设计方方面面大刀阔斧的特斯拉。

经营层面的“短板”还要更明显些，虽然说中国汽车产业近些年没有出现并购、联盟商战背后，也有行业发展阶段的原因。但基本每个企业都有过品牌、产品线运营失败的案例，例如前些年自主车企自身细分出来的一大批子品牌，混得好的没几个。而近两年卖得最好的比亚迪，迄今为止仍采用了汽车行业罕见的自己生产零部件的模式（会带来更高的制造成本和运营投入，也推高了比亚迪规模扩张的代价）。

至少从目前来看，同时满足这两点需求的国内车企，仍是空缺的状态。

丰田汽车市值变化趋势

大众汽车市值变化趋势

福特汽车市值变化趋势

Stellantis汽车市值变化趋势

最后简单聊聊后续国内汽车行业投资节奏和策略问题，上面三家是全球头部车企的最好代表，分属三地上市的它们，其实在最近的10多年里，并没能获得市值上的快速增长（Stellantis除外，作为PSA与FCA整合的结果，其经营状况有了相当大的改善）。

这种“隐形天花板”持续存在的现象，大概率也会发生在中国汽车行业身上。尤其是中国大陆市场新需求日渐萎缩，以欧美为代表的境外汽车主要市场进入门槛高，部分分裂的中小市场虽然能够提供一定的销量，但注定无法满足所有国内车企的快速增长需求。

股神巴菲特今年5月，曾在公开场合分享了对汽车行业的投资意见：“从历史上来看，汽车行业非常艰难。我只能告诉你，虽然汽车行业不会消失，但是5～10年后汽车行业肯定会和现在不一样，不论是汽车架构还是市场结构。资本的部署和风险是一定会发生的。”

代入到中国汽车行业来看，未来很可能会形成3个阶段：

在行业重整，最终重回良性发展节奏再次稳定产出利润之前，投资者对于汽车行业一定要多加谨慎，在风险最高的汽车整车之外，也可以往更灵活、更高利润空间的汽车零部件，以及汽车相关服务赛道去寻找长期持有标的。

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