受二手房库存压力的影响，销售回暖向房企拿地的传导周期被拉长。

文：天风宏观宋雪涛/联系人张伟

8月下旬以来，地产政策放松的效果得到了初步的检验。

9月房地产销售降幅收敛。9月商品房销售面积同比降幅收窄2个百分点至-10.1%，住宅销售面积降幅收敛了3.8个百分点至-11.6%。

房地产投资的降幅有所扩大，建安投资出现边际改善。9月房地产投资当月同比下降11.3%，降幅扩大了0.3个百分点，但直接计入GDP的建安设备投资增速从-12%收敛至-11.8%。

新开工和竣工数据意外出现了大幅度回升—— 9月新开工面积、施工面积的同比降幅分别收窄了8.9、25.7个百分点，竣工面积增速提升了14.8个百分点至25.3%。

新开工面积的环比增速明显上升——9月新开工面积环比增长18.9%，显著超出2019-2022年的同期均值5.2%。

地产销售、开工数据的改善，与8月下旬以来的房地产政策放松有关。自7月24日政治局会议提出“适时调整优化房地产政策”，正式拉开了本轮房地产需求政策放松的序幕，此后先后出台了“认房不认贷”、调降首付比例下限、降低二套房贷款利率下限、下调部分存量房贷利率等政策。

根据中指院统计，9月地产政策高达90条，为去年四季度以来单月最高[1]，而北上广深四个一线城市在央行宣布“认房不认贷”后的一周内便选择跟进，更是超出市场预期。

“认房不认贷”等政策的出台，降低了改善性需求的购房门槛，对置换需求起到了一定的提振作用，地产销售出现了阶段性的改善。从9月初开始，30大中城市新房周度成交面积的降幅快速收窄，由此前同比下降20%-40%，收敛至下降11.8%（8月28日-9月3日），一直延续至9月第三周。

但强势改善的开工数据，并不代表房企的投资意愿正在修复！

9月地产数据存在一组矛盾，即积极改善的开工vs依旧疲弱的拿地。9月100大中城市成交土地面积同比下降43.4%，较8月仅小幅回升了0.7个百分点，仍然处于明显的低位，房企拿地意愿仍旧偏弱，与大幅改善的开工数据形成了十分鲜明的反差。

开工强但拿地弱，说明房企在加速消耗库存待开发土地的同时，并没有积极地补充土地储备，是房企主动加速去库存的表现，类似的情况在今年1-2月也出现过。

今年竣工保持较高增长，强开工+强竣工就意味着地产投资的广义存货（待开发土地+已开工项目）持续减少。而广义的住房库存压力可能又会抑制房企的拿地行为，如果房企拿地跟不上，后续地产投资会继续面临压力。根据我们的测算，截至9月底，新建住宅广义库存约为16.5亿平方米，从2020年8月的高点下降了30%，大致相当于2011年的水平。

但在评估地产库存时，不能忽略二手房的潜在供给。根据住建部原副部长仇保兴在2022中国城市高质量发展智库论坛的讲话，“当前我国住房空置率达到15%”[1]。根据第七次人口普查和2021、2022年地产竣工数据，截至2022年末，存量住宅面积约为313亿平方米，即空置住房面积约为47亿平方米，大致是新房广义库存的2.8倍。

在二手房库存压力的影响下，政策放松对地产销售的刺激效果会有所弱化，而销售回暖向房企拿地的传导周期也会被拉长。预计全年商品房销售面积或在11.5亿平方米左右，同比下降6%左右（可比口径）；房地产投资或在11万亿元左右，同比下降9.6%左右（可比口径）。

[1]https://mp.weixin.qq.com/s/Z1NROlL602M5X30JXiNJoQ

[2]http://m.fangchan.com/news/7/2022-07-01/6948483504766521629.html

风险提示

房地产政策可能超预期；房企自身经营风险存在不确定性，或将影响房地产复苏进程；相关测算涉及主观假设，可能存在误差。

本文源自券商研报精选