近日，北上广深四个一线城市颁布“认房不认贷”政策的消息点燃整个楼市的情绪。“认房不认贷”的这个周末，无论是新房还是二手房的市场热度明显上升。这次调控还是有技术难度的，把控得非常精准，也就是说为什么调整“认房不认贷”而不是取消限购？正确理解“认房不认贷”不仅有助于看清当前楼市的发展趋势，还能进一步对否购房置业提供决策参考。

一、通过点燃一线楼市，把购房的信心和热情传导到二三线

我国楼市调控政策边际松动至今已有2年左右，大大小小的政策出台了几百个，仍然改变不了市场持续下降的趋势。根据国家统计局公布的数据（见图1、2），截止到今年7月份，房地产投资开发同比增速为-8.5%，商品房销售面积同比增速为-6.5%，二者降幅还在不断扩大，其他房地产行业指标，比如土地出让金、新开工、购房者信心等指标仍然延续继续下跌的态势。

图1：全国房地产投资开发增速

图2：全国房地产销售面积增速

在政策落地之前，一共只有16个城市执行“认房不认贷”政策，从市场规模来看，这些城市规模仅占全国规模的20%-30%左右。即使全面取消该政策，这十几个城市也难以扭转全国楼市下行的大趋势。因此，可以看到目的并非是仅仅稳定这十几个城市。

近两年调控政策有两个典型的特征：一是放松的顺序是从低能级城市开始，并且主要集中在三四五线及部分二线。去年年初，珠海、保定、玉林、长春、泸州、南充、贵港、衡阳等地则出台了购房补贴政策；蚌埠、惠州、苏州、中山等多地下调了房贷利率 ；二是政策内容方面从外围政策开始，比如早期大部分城市以放松落户等户籍政策开始，在效果不明显的情况下，再出台公积金政策、购房补贴，税费减免等，“温水煮青蛙”式的政策疲态已现。这就是政策效力不明显的原因。

过去几轮房地产周期的规律特征是：一线城市最先引爆，一线带动二线，二线带动广大的三四线城市（见图3）。这一规律背后的原因：资本避险逻辑。这很好理解，当全国楼市都低迷的时候，只有一线城市的资产安全边界最高，也最有投资保值属性。在放松政策的引爆下，资本在一线城市最先入市，表现为楼市量价齐升，调控压力下，一线城市开始收紧，资本开始向二线城市转移和引导，二线城市进而被引爆，收紧调控随即而至，投资性资本继续外溢到三四线城市，这就是每轮城市周期轮动的大致模式。

图3：70城房价指数中一线带动二线、三线城市轮动轨迹

综上可以看到，一线城市不引爆，三四线城市根本没有上涨的信心。这也是上海今年1-7月份房地产市场表现不错（投资增长33.5%，住宅新开工增长38.7%，住宅竣工增长47.9%，住宅销售增长11.3%）以及存在局部楼市过热（云锦）的情况下，依然出台“认房不认贷”的原因。目的很明确，就是要通过一线城市引爆，传导二线及三四线，进而起到稳定全国楼市的目的。

在此，要补充说明一点，为什么是取消“认房不认贷”政策，而非限购等涉及房票的政策？原因很简单，避免低能级城市的资本流入一线城市避险，形成购买力“虹吸效应”，会导致低能级城市进一步低迷。同时，该政策与银行还有紧密的联系（见下一段分析）。

二、银行优质资产（房贷）流失严重，“认房不认贷”可以有效补充银行房贷资产的形成。

近两年提前还贷情况愈加严重，这对于银行的房贷资产形成较大的压力。个人购房贷款余额近年来呈现不断上涨的趋势，2014年底，个人购房贷款余额规模为11.52万亿，到2022年9月达到最高值38.91万亿元，8年间增长了3.4倍。但是这一趋势从去年下半年出现逆转（见图4），截止到今年6月份下降到38.6万亿。

图4：个人购房贷款余额变动情况（单位：亿元）

提前还贷规模的测算并非是3100亿元（38.91-38.60），因为每个月还有新增房贷的情况。如果剔除掉每个月新增贷款的情况，可以测算出如表1所示的每个季度还贷净额的变化情况。可以看到今年还贷规模明显高于去年的水平，如果把2022年9月份之前没有明显提前还贷的情况视为正常还贷值的话，可以简单估算下，近一年来（2022年9月-2023年6月）提前还贷规模达到9800亿元。

表1：居民还贷金额测算

数据来源：wind 同策研究院整理

每年10000亿元左右按揭贷款资产的流失是金融不能承受的，尤其是销售数据还在下行，提前还贷的情况还在持续，优质资产流失情况更为严峻。

为了避免这一趋势的延续，金融机构需“开源节流”。节流就是允许存量房按揭贷款利率下调，也就是跟提前还贷的人商量，允许降低存量房贷款利率，别再提前还贷了，尽管金融机构的收益会受到影响，但是比起其他资产还算优质的，更重要的是能保住一部分存量蛋糕。开源就是增加新的信贷规模，而认房不认贷政策正好是增加信贷额度最好的方式。这部分群体有一定支付能力，且信用资质较好。同时，通过降低首付，增加贷款额度的方式，实现了购房按揭贷款资产规模的增长。我们简单测算一下，首套房4.5%的利率，首付每降低100万，就会增加82.4万的利息。按照上海1000万的改善住房来看，实行认房不认贷后，首付可以从700万下降到350万，大大降低了购房的门槛，但是背负的贷款直接增加350万，增加的利息成本达到288万。

以上就是“认房不认贷”政策出台的逻辑，从对市场的影响来看，会有一定的效果。能级越高的城市效果越明显，北京、上海等一线城市一定会迎来一波购买力释放潮以及置换改善潮。因此，一线城市及部分核心二线城市“金九银十”仍然可期。这是政策直接影响的结果。但是三四线城市就值得警惕了，通过上述论证可以看出，历次三四线城市的上涨均是在一线城市需求外溢的冲击下，资本流入三四线（棚改货币化也是资本流入的一种方式）带动的企稳和复苏，但是目前来看，尚不具备这个条件，因此，“金九银十”将会与三四线城市擦肩而过。

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