自从房地产三条红线出台后，房企就密集出现债务违约，数量超过40家，包括恒大、融创、世茂等头部房企。

如今，它们有些已经资不抵债，如恒大、奥园、蓝光发展等房企。有些已经被迫退市，如蓝光、阳光城、新力等房企。有些债务重组方案获得通过，如创、龙光、富力等房企。

对于恒大这些暴雷房企来说，最终结局会是什么，其实早就写好了。

01

恒大的前车之鉴

俗话说“以史为鉴”，很多发生在当下的事情，往往可以在历史中找到痕迹。恒大盲目扩张，管理混乱，导致债务违约，资不抵债，早就有先例，最典型的便是广东国际信托投资有限公司（简称“广信”）。

广东国际信托成立于1980年，是广东省全资公司，是当时仅次于中信的第二大信托公司，也是广东省对外借款的“窗口公司”。

有了政府做背书，广信在境外如鱼得水，银行、投资人纷纷借钱给它。广信也不含糊，疯狂举债，向日本、美国、德国等国家和地区的130多家银行贷款，向美国和欧洲市场不停的发行大额债券。

由于来钱太容易，广信已经不满足于单一的信托业务，开始疯狂地扩张。进入证券、贸易、酒店旅游、交通、能源、通讯、原材料、房地产等几十个领域，投资参与了3000多个项目。特别是房地产行业，广信竟然成为了广东省最大的“地主”。

对比广信的疯狂程度，今天的恒大有过之而无不及。论搞钱能力，扩张野心，恒大一点都不输给广信。

广信因为国企的身份，来钱容易。恒大借着房地产的东风，在做大规模后，来钱更容易。银行、信托、保险机构等金融机构大笔借贷，还在境内外发行了大量的债券、理财产品，还有企业家圈子的巨额战投。恒大的来钱渠道，比广信丰富多了。

1998年，出事后的广信总负债361.45亿元，而现在的恒大，截至2023年上半年，恒大负债总额2.389万亿元，广信负债连恒大的零头都不够。

至于多元化，恒大进入了地产、物业、汽车、互联网、旅游、足球、音乐、影视、动漫、经纪发行、矿泉水、大健康、粮油、乳业、高科技、理财、保险等数十个行业。

上世纪90年代中期，广信迎来还债高峰，却因为很多项目投资失败，不良资产增加，导致资金周转不灵。在这样的状态下，广信不是想办法降负债，而是采取“借新还旧”、“借短还长”、“借高还低”的办法来应付，甚至开始高息非法吸储。

赌徒恒大更是如此，和中信推出了多种不需要写进报表（被称为“表外融资”）的金融产品，推出高收益理财产品，集资超过400亿元。2020年明知已经出现资金问题，恒大依旧在加杠杆，2021年总负债高达2.58万亿元，比上一年增加6294亿元。

毫无疑问，这种模式终究玩不下去，1998年，广信债务危机被揭露，公司资不抵债，已经无力偿债，一家拥有数百亿资产的信托巨头就此跌落。

02

广信最终被放弃

债务危机被揭露后，从清算结果看，广国信资产214.71亿、负债361.68亿，缺口高达146.9亿。上百亿的缺口，在那个年代确实不少，但当时还是有人认为广信会被拯救，主要有两个方面的原因。

首先，广信是广东省全资企业，妥妥的大型国企。而且，广信的规模非常大，旗下各类公司上百家。一百多亿，对于广东来说并不算多。

其次，广信80%以上的债务来自日本、美国等境外国家和地区，一旦破产，对中国主权债务的评级和国内企业的国际信誉都会产生重大影响，会让中国政府和国内企业在海外融资产生融资难度加大、成本提高等现象。

当时的日本首相小渊惠三在访华时还特别提到，希望我们妥善处理广信事件。一个国家的首相来关心一家中国公司的处置情况，原因就是日本借的钱，买的债券最多，广信破产，它的损失最大。

然而，最终的结果是广信申请了破产，走的是“市场化化债”方式。1999年，高层在回答记者提问时表示，广信申请破产这件事情，是中国金融改革过程中的一个个别事件。它向全世界发出一个信息：中国政府不会为一个金融企业还债，如果这个债务不是由各级政府所担保的话。

2003年，广信破产案终结破产程序。广信及其3个全资子公司广东国际租赁公司、广信发展公司和广信深圳公司的破产清偿率分别为：12.52%、11.5%、28%和19.48%。

如此低的清偿率，外资银行和债权人损失惨重。不过，不救广信也传递了一个信号，那就是政府不会对金融机构和国有企业债务负担全责，一切按市场化处理，无论是银行还是债权人，在借钱给企业时，必须进行风险分析，审慎从事。

对比来看，恒大的窟窿巨大无比，2023年上半年，净资产为-6450亿元。恒大是一家民企，缺口又这么大，谁会来救？谁又能救？一切还是走市场化方式。

别说是一家企业，我们对地方债务的处理原则都是“坚持中央不救助，谁家的孩子谁抱”，通过市场手段来化债。

03

多米诺骨牌不会倒

前段时间，第一大房企碧桂园也曝出流动性危机，很多人说该出手拯救了，不然这些房企巨头一旦倒下，那将带来多米诺骨牌效应，倒下的房企会越来越多，最终造成系统性金融风险。

实际上，不用担心，暴雷的房企虽然不少，但都在努力的自救，通过债务重组来获得重生的机会，像富力、融创等房企就看到了希望。恒大真的属于极端个例，负债之高，亏损之严重，前所未有。

另外，最近房地产政策密集出炉，连一线城市都执行“认房不认贷”。有市场机构做过调查，在政策出台后，从全国整体上看，购房意愿大概能够增加15个百分点，一线城市可能增幅会更高。

据说外资都在抄底中国房地产，说明对我国未来楼市看好。只有楼市回暖，房企才有更多复活的机会。部分房企出局，也是洗牌的结果，未来也确实不需要那么多房企。

历史就是一个轮回，谁都要为自己的行为买单，无论是激进的房企，还是它们的投资者。