云南白药的动荡仍在持续。

5月26日，云南白药公告称收到公司董事陈发树、路红东、陈焱辉的书面辞职报告。其中，陈发树、陈焱辉父子辞职后，已不再担任公司及公司控股子公司的任何职务。

在此之前，包括原董事长王明辉在内的多位云南白药高管也已经辞职。

作为云南白药混改过程中的关键人物，2019年当选联席董事长的陈发树曾主导了公司的多项资本运作。

然而据经济观察网此前报道，知情人士曾透露，早在2023年下半年，陈发树就被云南纪委监委工作人员带走，其子陈焱辉则避走海外。

就陈发树辞职具体原因，及此事将对公司经营造成哪些影响等问题，截至发稿前，中国新闻周刊并未获得云南白药回复。

陈发树。图/视觉中国

曾是关键人物

在与云南白药结缘之前，陈发树在资本市场中便已颇为活跃。

1960年生于福建安溪农村的他，靠着倒卖木材、经营日杂完成原始积累后，于1995年在福州开办新华都百货，后在1997年与弟弟分家后创办新华都集团，以经营百货、超市为主。

但其在零售业的动作，远不如股权投资来得引人注目。

其中，入股中国第一大金矿紫金矿业的决定，更是成为了陈发树名声大噪的起点。

2000年，正值紫金矿业改制、引进外部股东之际，“就当是赌了一把”的陈发树通过新华都集团及下属公司以3359万元入股，成为紫金矿业第二大股东。

当时，紫金矿业估值还不到1.5亿元，但随着此后国际黄金价格上升，紫金矿业开启扩张模式，并相继在港股上市、回归A股，成为中国黄金行业龙头。

其后九年间，陈发树依靠投资紫金矿业获得了400余倍账面收益，成功套现42亿元，并于2009年成为“福建首富”。

也正是在这一年，陈发树又以2.35亿美元从百威英博处接手青岛啤酒7.01%的股权，成为后者的第三大股东，2012年6月从中套现超15亿港元。

据过往多家媒体报道，在这期间，想成为“中国巴菲特”的陈发树，于2007年在长江商学院时结识了云南白药原董事长王明辉，并从此对云南白药产生了“执念”。

“我一直觉得白药的团队、品牌、趋势都很好，大健康就是最好的投资品。”陈发树曾对《财新周刊》表示。据财新统计，自1993年以来，云南白药保持了营业总收入和净利润连续24年增长的成绩，年均增速分别高达33.72%和32.13%，位居医药行业第一梯队。

然而，即便有两个投资改制国企的成功案例加持，陈发树入股云南白药的路依然十分坎坷。

2009年入股青岛啤酒后，陈发树本很快与当时的云南白药第二大股东云南红塔集团签订协议，以22亿元买下后者手中持有的全部云南白药股票。陈发树的钱一次性打出去了，但没承想中国烟草总公司以“为确保国有资产增值保值，防止国有资产流失”为由反对，这笔交易拖了两年多最终还是以失败告终。

不过，陈发树与云南白药的缘分并未就此终结。转眼6年后，云南白药2015年半年报的大股东名单中出现了新华都和陈发树的名字。靠在二级市场真金白银地“扫货”，陈发树挤了进来。

此后，随着云南白药混改拉开帷幕，陈发树再进一步。2016年，新华都增资253.7亿元，取得云南白药母公司白药控股50%的股权。据陈发树自述，当时的定价谈判环节总共只用了5分钟陈述、5秒钟拍板，因为“我们的价格是最高的”。

风云变幻

混改落定后，陈发树成为了与云南省国资委并列的云南白药第一大股东，云南白药也就此进入无实际控制人模式。按照证监会相关规定，即不存在拥有公司控制权的人，或公司控制权的归属难以判断。

在中国企业改革与发展研究会研究员吴刚梁看来，无实控人模式下，企业受到股东层面的直接干预比较少，有利于维护企业独立市场主体地位和自主经营权，可以实施更加市场化、更加灵活高效的差异化管控方式、经营机制。

在当时，这一全新的模式给了云南白药更多的想象空间。“预计在混改完成后，公司新业务布局有望加速推进，特别是增量业务的拓展方面，公司将逐步由产业向服务转型。”云南白药曾在公告中提到。

据《财新周刊》报道，这一过程中扮演了重要角色的陈发树，对云南白药的未来也有了“三个千亿”的愿景：“一是三年内实现第一个千亿，市值千亿元人民币；二是五年内实现千亿元销售收入；三是千亿美元市值。”

野心勃勃的陈发树，也算得上与云南白药共度了一段蜜月期。2018年6月，陈发树成为了白药控股的法定代表人；2019年8月，云南白药董事会改选，陈发树当选联席董事长。

此后，在陈发树与时任董事长王明辉的联手下，云南白药在资本运作上的动作明显多了起来。

2019年，云南白药年报中第一次有了金融资产投资，当年其持有的九州通、雅各臣科研制药、红塔证券、中国抗体四只股票价格以及六只债券型基金单位净值整体上涨，给其带来了2.27亿元的公允价值变动收益，占当年利润总额比例4.80%。

2020年云南白药继续扩大投资范围，持仓名单新增腾讯、小米、恒瑞医药、茅台等。当年，公司公允价值变动收益高达22.40亿元，占利润总额近32.94%，并直接将当年公司的归母净利润同比拉高了31.85%。

云南白药也由此收获上市公司“股神”称号。

彼时，云南白药在《关于2021年继续利用闲置自有资金开展证券投资》的公告中称，公司董事会授权董事长/联席董事长牵头组建投资执行团队、制定执行具体投资运作方式。

随后在2021年5月，云南白药斥112.29亿元巨资拟入股上海医药；11月，其又称将全面要约收购香港上市公司万隆控股，欲借后者在产品贸易和销售渠道方面的优势提升自身业务的国际化水平，并借此进军工业大麻领域。

然而，好景并不长。

2021年及2022年中，云南白药公允价值变动损失分别为19.29亿元、6.20亿元，在炒股中败下阵来，并于2023年第三季度退出全部二级市场证券投资，彻底戒掉这一“负业”。

去年3月，云南白药突然发布公告，宣布新任期只有4个月、曾掌舵公司19年的王明辉，因个人原因申请辞去公司第十届董事会董事长、董事、董事会战略委员会委员以及在云南白药及其控股子公司的一切职务。

随后，公司首席销售官王锦、首席运营官尹品耀、首席人力资源官余娟以及如今的陈发树父子等高管相继被公布了辞职的消息。

据经济观察网报道，王明辉等5位前高管已被纪委监察部门带走调查，涉及罪名包括贪污等，或与公司旗下云南白药创可贴这一明星产品相关，陈发树亦有涉入，长时间失联。而据每日经济新闻报道，王明辉被调查或是因其在云南白药收购万隆控股时涉及转移国有资产、造成国有资产流失等，陈发树亦参与其中。

虽然“窝案”风波尚未得到官方证实，但不可否认的是，随着陈发树彻底退出公司管理，于云南白药而言，一个时代过去了。

云南白药牙膏。图/中新图片

换血之后

值得一提的是，即便抛开涉案事件不谈，云南白药在混改后的经营中也已经遇到了不少问题。

一方面，是其此前业绩上体现出来的发展瓶颈。

从财报来看，2022年，云南白药工业销售收入和商业销售收入同比增长仅有0.55%和0.27%；而公司曾经提出过的口腔、医美、新零售三个作为公司第二增长曲线的业务单元，目前也尚未给其业绩带来明显的贡献。

就市值而言，云南白药也早被赶下了“中药一哥”宝座。截至5月27日收盘，片仔癀以1389.44亿元的市值，大幅领先于云南白药的962.07亿元。

也正因如此，主营业务疲软的同时，重注炒股的云南白药，备受投资者“不务正业”的指责。

上市公司炒股涉及其投资者利益，因而除了要通过多种策略进行风险控制外，还有一个核心任务是要守住自身的主营业务。“上市公司需要在确保主业稳健发展的同时，审慎进行证券投资。”盘古智库高级研究员江瀚曾对中国新闻周刊指出。

另一方面，过去几年间，云南白药国资股东与其他股东间的矛盾似乎也在不断激化。

这从云南国资利益的董事会代表曾多次对王明辉与陈发树的决策提出反对意见中，可见一斑。

据中国证券报报道，单在2020年，代表云南国资利益的董事汪戎、纳鹏杰便分别对云南白药拟引入战略合作伙伴上海源业实业向大理置业增资2亿元、认购万隆控股可换股债券的第四次补充协议、出资1.5亿元在三亚市设立云南白药海南国际中心有限公司、以收购医疗器械公司金健桥股权等董事会议案投下反对票。他们的反对理由，均指向保护国有资产。

事实上，这些矛盾的根源，与无实控人模式脱不了干系。

“无实际控制人模式确实也可能导致股东之间相互牵制和扯皮、内部人控制、管理层动荡等弊端。”吴刚梁介绍。

“从公司治理的角度来说，内部人控制指的是股东失去控制权，变成了管理层——也就是实际在经营的那些人——在控制公司的重大决策。”吴刚梁进一步解释。在他看来，国有股东应积极行使大股东权利，不能失管失控，当前尤其要防止民营股东的投机行为，防止企业偏离主责主业。

但这并不意味着无实控人模式一定会造成此类后果，吴刚梁指出，这取决于公司本身在职业经理人机制建设、市场化发展等方面的基础。

站在这个角度，对如今正在进行高管换血的云南白药来说，如何在同样的云南国资与新华都股权并重的模式下，及保证经营管理层动力、活力的情况下，完善董事会的各项章程，从而达到一个新的平衡，是其亟需解决的问题。

对此，有接近云南白药人士对中国新闻周刊透露，目前该公司新的管理团队已经在正常运行中，经营状况稳定。公开资料显示，今年年初，曾供职于云南磷化集团、云天化集团的“国企老将”张文学当选云南白药董事长。

失去王明辉之后，云南白药确实在2023年交出了一份还算不错的成绩单，营收同比增长7.19%至391.11亿元，归母净利润同比增长36.41%至40.94亿元。在刚刚过去的今年第一季度，营收、净利也维持住了增长的趋势。

而在陈发树等高管辞职后的第一个交易日，云南白药的股价反倒迎来上涨。5月27日，其股价虽一度低开1.21%，但截至当天收盘，上涨0.83%。

参考资料：

陈发树成A股减持冠军：套现紫金矿业累计约42亿，2009年11月28日，证券日报

陈发树投资紫金矿业8年赚460倍 从3359万到155亿，2013年3月21日，证券时报

云南白药混改样本，2017年7月3日，财新周刊

9年恩怨 254亿收购！陈发树终当上了云南白药董事长，2018年7月23日，中国基金报

国资代表再投反对票 云南白药两大股东现裂隙，2020年12月21日，中国证券报

云南白药原董事长王明辉及多名高管被带走调查？其个人年薪曾达千万元，知情人：或涉国有资产流失，2024年5月10日，每日经济新闻

揭秘云南白药窝案爆发背后，2024年5月16日，经济观察网

作者：石晗旭