本文来源：时代商学院 作者：黄祐芊

来源 | 时代商学院

作者 | 黄祐芊

编辑 | 雷映

近期创新药定价迎来利好，但于维康药业（300878.SZ）而言，却是喜忧参半。

11月3日，第十五届中国医药企业家科学家投资家大会圆满结束。国家医保局医药价格和招标采购司副司长翁林佳在会上表示，国家医保局正在调整创新药的定价政策，对创新药上市早期阶段的价格采取相对宽松的管理。

这意味着创新药进入医保的价格有望抬升，更多药企或将加入新药研发队伍，市场竞争也将愈演愈烈。

作为药企中的一员，维康药业刚发布的2023年第三季财报显示，今年前三季度，该公司营业收入、归母净利润较去年同期双双下滑，走势与同行背离，且归母净利润较营收的下滑幅度加大。需要注意的是，该公司的收入规模在业内长期偏小，在2020年首发上市以后其营收增速大幅下滑，营收规模在2021年后更是不断收缩。

此外，由于2022年第四季度销售收入大幅下降，深交所于今年6月6日对维康药业的2022年年报下发问询函。一个多月后，该公司又因年报业绩预报披露不准确，被深交所出具警示函。

时代商学院研究发现，拉长时间维度来看，自2020年8月上市以来，维康药业的业绩已出现明显“分水岭”。2020年以前，该公司的营收增速整体高于同行，但自2020年以来，该公司的营收增速大幅下滑，跌至同行营收增速中位数以下，2021年后营业收入更是持续下滑。类似地，从归母净利润情况看，在经历2018—2020年的三年连增后，维康药业的归母净利润同样接连下滑，2022年已倒退至2015年的归母净利润规模。

可见，上市后短短两年时间，维康药业的业绩已“变脸”。

营收增长疲软，上市前后业绩“大反转”

1.1第三季度经营业绩恶化

资料显示，维康药业主要从事现代中药及西药的研发、生产和销售，主要产品包括银黄滴丸、益母草软胶囊、益母草分散片等，药品覆盖抗生素类、清热解毒类、妇科类等领域。此外，该公司还经营医药商业产品的零售连锁等流通业务作为主营业务的补充。

10月30日发布的三季报显示，2023年第三季度，该公司营业收入为1.16亿元，同比下滑35.34%；归母净利润为473万元，同比下滑87.2%。

今年前三季度，维康药业累计实现营业收入4.32亿元，同比下滑8.93%；累计实现归母净利润6935.06万元，同比下滑26.17%。今年前三季度，该公司经营活动产生的现金流量净额（下称“经营性现金流净额”）为2698.26万元，同比下滑52.67%。

针对经营业绩下滑，维康药业并未在三季报中未作出解释，至于经营性现金流净额下滑，维康药业指出是因回款减少所致。

2023年半年报数据显示，今年上半年，该公司营业收入为3.16亿元，同比增长7.04%；归母净利润为6462.06亿元，同比增长13.4%；经营性现金流净额为4792.59亿元，同比增长70.68%。

对比之下，2023年第三季度，维康药业的经营业绩恶化，且环比下滑的幅度较大。

从利润表的明细项目看，2023年前三季度，该公司营业收入同比减少8.93%，营业成本为1.81亿元，同比增长4.36%；销售费用、管理费用、研发费用、财务费用等期间费用总额为1.77亿元，同比减少13.18%。

由此可见，尽管前三季度费用总额有所下降，但受营业收入下滑叠加营业成本上升影响，该公司净利润同比下滑。

那么，同行可比公司的经营情况如何？

2023年前三季度，A股73家中药企业（申万二级分类，下同）中，营业收入实现同比增长的企业有49家，占比达67.12%；归母净利润实现同比增长的企业有48家，占比为65.75%；经营性现金流净额实现同比增长的企业有32家，占比为43.84%。

其中，恩威医药（301331.SZ）营业收入规模与维康药业相近，2023年前三季度，恩威医药的营业收入、归母净利润、经营性现金流净额皆实现同比增长，涨幅分别为17.93%、47.49%、17.73%。

同期，中药领域龙头企业白云山（600332.SH）的营业收入规模达581.85亿元，同比增长6.16%；归母净利润为37.91亿元，同比增长9.12%；经营性现金流净额为9.02亿元，同比减少72.67%。

对比之下，今年前三季度，维康药业的营业收入、归母净利润走势与同行可比公司背离，且业务成长性处于行业下游水平。

1.2业务规模在业内长期偏低

业务成长性不足的背后，该公司的经营规模处于行业何种水平？

从历史各期报告披露的数据可以看到，2013—2019年，维康药业的营业收入稳步增长，从2013年的1.35亿元增长至2019年的6.42亿元。2020年，维康药业在创业板首发上市，此后，该公司的营业收入一直处于波动态势。2020—2022年的营业收入分别为6.23亿元、6.33亿元、5.31亿元，同比分别下滑2.96%、增长1.64%、下滑16.06%。

同期，A股73家中药企业的营业收入均值从2013年的24.14亿元，增长至2019年的46.63亿元。2020年，该行业营业收入均值下降至44.47亿元。2021年、2022年持续增长，分别为46.31亿元、48.03亿元。

对比之下，2013—2023年前三季度，维康药业的营业收入规模约为行业均值的1/10。剔除行业中基数较大的企业影响因素导致均值较大，2013—2023年前三季度，中药企业的营业收入中位数亦远高于维康药业各期营业收入。

可以看到，维康药业成长性不及同行并非因基数较大所致。

近年来，国家对中医药高度重视相继出台政策推进中药产业发展。以近三年的重点政策为例，《关于加快中医药特色发展若干政策措施的通知》《“十四五”中医药文化弘扬工程实施方案》等政策的出台，彰显出国家发展中医药行业的决心。

受宏观环境的积极影响，近年来中药行业的营收规模稳步增长，但维康药业的营业收入却波动起伏。

2021—2023年前三季度，中药行业的营业收入实现同比增长的企业分别有59家、50家、49家，占该行业企业总数的比重分别为80.82%、68.49%、67.12%。

同期，维康药业除2021年的营业收入同比增长1.6%外，2022年、2023年前三季度该公司的营业收入均有不同程度的下滑，跌幅分别为-16.1%、-8.9%。

从图表2看，2020年以前，维康药业的营收增速整体高于同行，但自2020年以来，该公司的营业收入增速大幅下滑，跌至同行营收增速以下，2021年后营业收入更是持续下滑。

值得注意的是，2013—2017年，维康药业的归母净利润均稳步增长。2018年，该公司的归母净利润为0.88亿元，同比减少7.76%。在经历2019年、2020年的短暂提升后，2021年、2022年，该公司的归母净利润再次下降，分别为0.96亿元、0.44亿元，同比分别下滑28.95%、下滑53.94%，下滑幅度加大。

从盈利能力分析，维康药业毛利率持续下跌，从2018年的75.37%跌至2023年前三季度的58.14%，跌幅达17.56个百分点。此外，该公司的业务集中度提升，华东地区收入占比从2019年的40.54%持续增长至2022年的56.56%，上升了16.02个百分点。

2021年6月30日，维康药业发布公告称，与北京盈科瑞创新医药股份有限公司（下称“北京盈科瑞”）签署战略合作协议。其中，该公司与北京盈科瑞签署《“1.1类中药创新药参丹通脑滴丸”技术转让合同》，以1500万元受让该创新药的临床试验许可、有关专利及其技术秘密70%的产权。

同日，维康药业还与盈科瑞（珠海）创新医药制造有限公司签署《1.1类中药创新药“黄甲软肝颗粒”技术转让合同》，受让该产品的临床批件、II期临床试验总结报告及有关专利70%的产权，技术转让费合计2450万元。目前，该产品已通过II期临床试验，维康药业正在筹备申请附条件批准上市。

除外购创新药技术外，维康药业还委外进行中药开发。

2021年6月30日，维康药业发布公告称，公司委托盈科瑞（天津）创新医药研究有限公司研究开发“温经汤”“二冬汤”“养胃汤”“济川煎”“三甲付脉汤”“五味消毒饮”等产品，技术开发费合计1800万元。

拥有中药、西药自主研发能力的维康药业，为何还要外购其他公司的创新药技术，以及委托第三方研发新药？

因信息披露不准确被深交所警示，ESG评级待提升

2.1两个月内先后被深交所下发问询函和出具警示函

维康药业2023年第三季度的业绩“变脸”并非首次。

据该公司发布的2022年年报，当年第四季度的营业收入为5694.22万元，环比下降68.14%。

对此，今年6月6日，深交所对维康药业下发创业板年报问询函，要求维康药业说明第四季度营业收入大幅下降的原因及合理性，第四季度收入确认是否符合企业会计准则的相关规定。

维康药业回复，公司第四季度销售收入大幅下降主要有以下原因：

（1）2022年年初，上海公共卫生事件影响后，物流货运时间长、单据流转相对平时慢，公司为了便于管理，日常核算时公司财务以销售出库单据开具为依据，并合理预测客户签收时间进行收入确认。2022年底，公司根据客户实际签收情况对2022年度全年收入确认进行了检查调整。

（2）2022年末，物流公司、客户相关员工暂时性停工等影响公司产品发货、签收有所滞后，导致货物运输及客户签收时间总体延长。此外，公司前三季度确认的融资性贸易收入在第四季度进行了调整。

维康药业还称，公司收入确认时点为客户签收，公司的销售收入确认符合企业会计准则的相关规定。

不过，2022年，维康药业扣非净利润同比下降77.37%，降幅远超同期营业收入的降幅（同比下降16.06%）；第四季度的经营性现金流净额为19.28亿元，全年经营性现金流净额为14.66亿元。在创业板年报问询函中，深交所还要求维康药业针对扣非后净利润与营业收入降幅不匹配，采购货款支付减少，经营性现金流在第四季度激增等方面说明情况。

维康药业回复，2022年度，公司扣非净利润降幅大于营业收入降幅，主要系收入下滑的同时，公司毛利率下降导致公司毛利额绝对值下降所致，另外公司人员工资、折旧费用等相对固定，导致扣非后净利润下降幅度大于收入下降幅度。

维康药业还指出，2022年前三季度，下游需求减少，公司于2022年8—11月控制主要产品银黄滴丸的生产，受生产安排影响，上述月份原材料的采购有所减少。至于第四季度经营性现金流净额激增，主要系该年度12月公司加强货款催收，使得当期货款回收增加。

同时，2022年前三季度，维康药业将融资性贸易业务采购款计入购买商品、接受劳务支付的现金科目，该事项在年度报告中修正，并单独在第四季度的购买商品、接受劳务支付的现金流量中进行调整，导致第四季度经营性现金流激增。

除经营数据变动大，被深交所下发问询函，维康药业还因内控不严收到了深交所的警示函。

7月26日，维康药业因于1月20日披露的《2022年度业绩预告》相关信息不准确，该公司及董事长刘忠良、总经理孔晓霞、财务总监王静和董事会秘书朱婷等人被深交所采取出具警示函的监督管理措施，并被要求组织完善内部控制，建立健全财务会计管理制度及信息披露制度并严格执行。

然而，维康药业在4月28日发布的《2022年度内部控制自我评价报告》中称，公司已按照企业内部控制规范体系和相关规定的要求，在所有重大方面保持了有效的财务报告内部控制。该公告发布不久，该公司就因2022年度业绩预告的相关财务信息披露不准确被深交所处罚，维康药业的内部治理质量仍待提升。

2.2暂无独立ESG报告，ESG评分在业内靠后

按申万一级分类，目前A股489家医药生物企业中，有159家企业已披露2022年ESG独立报告，占比为32.52%。按申万二级分类，73家中药企业中，有30家企业已出具2022年ESG独立报告，占比为41.1%。

对比之下，维康药业暂无独立ESG报告或社会责任报告，仅在年报中做简单披露。

目前，国内有多家ESG评级机构或公司，依据自身的评级体系对企业进行评估。以Wind为例，该公司在GRI Standards、ISO 26000等国际标准和指南的基础上，结合中国公司ESG信息披露的政策和现状，构建了Wind ESG评级体系。该体系由管理实践评估和争议事件评估组成，评分采取10分制，在评分的基础上对企业进行综合评级，等级从AAA-AA-A到C-CC-CCC级，其中AAA级最优。

截至11月9日，维康药业在Wind的ESG评级为BB级，对应的ESG评分为5.33分，在73家中药企业中排名第57，排名靠后。

需要指出的是，73家中药企业中，在Wind评分最低的是*ST太安（002433.SZ），分数为4.45分，与维康药业相差0.88分；分数最高的是华润三九（000999.SZ），达7.87分，比维康药业高2.54分。

这意味着，维康药业在Wind的ESG评分较低，分数与行业内的最低分较为靠近。

【参考资料】

1.《维康药业财务报告》（2013—2023年前三季度）.公司公告

2.《维康药业关于对深圳证券交易所2022年年报问询函回复的公告》.公司公告

3.《维康药业关于收到浙江证监局警示函的公告》.公司公告

4.《维康药业关于与北京盈科瑞创新医药股份有限公司签署战略合作协议暨1.1类中药创新药项目合作的公告》.公司公告

5.《恩威药业创业板首次公开发行股票招股说明书》.公司公告

6.《恩威药业财务报告》（2022—2023年前三季度）.公司公告

7.《白云山财务报告》（2013—2023年前三季度）.公司公告

（全文4877字）

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