新茶饮们集体瞄准港股市场。

1月2日，蜜雪冰城、古茗相继向港交所递交了上市申请书，加上去年8月递表的茶百道，港股门口聚齐了新茶饮三大巨头，而门里面还站着奈雪的茶。

招股书的递交也披露了新茶饮老大们的业绩情况，2022年，一个蜜雪冰城的营收约等于一个古茗加两个茶百道，蜜雪冰城有多受欢迎？按照10个工作小时计算，平均1分钟1家门店就卖出1杯饮品。不过，若细看数据，在坐稳头把交椅时，蜜雪冰城自身业绩增速明显不如2021年了，其闭店率比茶百道还要高；尽管其拥有五大生产基地，不过从供应链效率、毛利率的角度看，其并未比茶百道显现出明显的成本优势。

而作为老二和老三的古茗和茶百道，两者营收主要差距来源于加盟管理服务板块，尽管古茗收取的加盟服务的费用较高，它的加盟商反而有意愿开设更多的门店，在其开店超过两年的加盟商中，平均每个加盟商经营3.1家门店。

新茶饮第二股花落谁家？

1997年，还在上大学的张红超在河南郑州开了一家名为“寒流刨冰”的小店，用一台自制的刨冰机售卖现制茶饮，这便是蜜雪冰城的前身。2005年，张红超研发出了一款售价1元的蛋筒冰淇淋，这款产品在迭代升级后，至今仍是蜜雪冰城销量排名第二的热门产品（现售价2元）。

2007年，张红超的弟弟张红甫加入蜜雪冰城，两人分工明确——张红超负责生产端，张红甫负责门店端，也是在张红甫的带领下，蜜雪冰城开启了加盟之路。

蜜雪冰城官网截图

就在张红甫成为蜜雪冰城的联合创始人第二年，即2008年，王霄锟和刘洧宏夫妇在成都也开了一家茶饮店，这家店开在学校附近，不到20平方米，名为“茶百道”。

而在2010年，距离成都约2000公里的浙江台州温岭，王云安在这一年也开了一家奶茶店——古茗。这家店选在大溪镇，是王云安的故乡，也是典型的下沉市场。

如今，这三家新茶饮已经成为赛道里排名前三的巨头，它们都在排队等待登陆港股市场。蜜雪冰城主要售卖现制果饮、茶饮、冰淇淋和咖啡，核心产品价格约2-8元，古茗则主要售卖果茶饮品、奶茶饮品、咖啡等，价格在11-18元之间，茶百道的主打产品包括经典茶饮、季节性茶饮和区域性茶饮，售价介于8-26元。

三个品牌间蜜雪冰城的业绩优势明显，根据招股书，2021年，蜜雪冰城、古茗、茶百道分别实现营收103.51亿元、43.84亿元、36.44亿元；同期净利润分别为19.10亿元、7.70亿元、7.79亿元；2022年，蜜雪冰城、古茗、茶百道分别实现营收135.76亿元、55.99亿元、42.32亿元，同期净利润分别为19.97亿元、7.88亿元、9.65亿元。 其中，古茗的净利润均为经调整利润（非国际财务报告准则计量，下同）。

而在2023年前九个月，蜜雪冰城和古茗分别实现营收153.93亿元、55.71亿元，净利润分别为24.01亿元、10.45亿元。茶百道的招股书只更新了去年第一季度的业绩，报告期内其营收为12.46亿元，净利润2.85亿元。

在经营效率方面，茶百道明显表现较好，在同等营收规模水平下其净利润更高。2021年，蜜雪冰城、古茗、茶百道的净利率分别为18.47%、17.56%、21.38%；2022年，这一数字分别为14.83%、14.07%、22.80%。

一个有趣的数据是：招股书显示，截至2023年前三季度，蜜雪冰城全球约有36000家门店，共卖出58亿杯饮品，这意味着，在2023年前9个月，蜜雪冰城平均每天卖2148万杯饮品，每家门店每天约卖出近600杯饮品。

对比来看，2023年，古茗平均每天卖出329万杯饮品，每家门店每天卖出365杯饮品；2022年，茶百道平均每天卖出218万杯饮品，每家门店每天卖出342杯饮品。

可以看出，每家蜜雪冰城门店日销售饮品数约为古茗和茶百道单个门店的总和。值得注意的是，蜜雪冰城在招股书中多次提到了令其引以为傲的产品——售价2元的新鲜冰淇淋和4元的冰鲜柠檬水，这两款产品在2023年前九个月国内售出4.42亿支、9.13亿杯。

在冲刺上市方面，古茗和茶百道均是首次递交招股书，蜜雪冰城则曾在2021年9月向A股递交上市申请。针对这三家品牌都选择在相近的时间节点上冲刺港股上市，透镜公司研究创始人况玉清告诉南都湾财社记者，这主要是他们现在的成长速度和盈利能力已经达到很好的状态，是最佳上市时机，并且能够获得更高的估值吧，再过段时间，增长速度下来了，反而不好了。因2022年受到疫情影响，2023年这些公司的账面增长速度较好，如果等到2024年再上市，届时业绩增速可能会不如2023年。

华福证券大消费首席分析师刘畅告诉南都湾财社记者，如果三个品牌都在港股上市，蜜雪冰城的市值表现将会明显超过另外两个品牌，这主要是这三者的体量明显不一样，面向的客户群体也不一样，跟未来消费趋势的重合度也不太一样，资本市场给到的估值和未来预期也不太一样。而且，蜜雪冰城已经在海外有较多布局，二级市场的投资人也会看重这些品牌能否在海外有效扩张，这意味着其对应的成长空间还有多大。

蜜雪冰城营收增速放缓明显

尽管这三个品牌创立至今均超过10年，不过它们均在2020年前后才开始摁下加速扩张的按钮。

招股书显示，2019年，蜜雪冰城在全国的门店总数为7225家，2020年增加至13126家，门店数翻了近一番，此后，蜜雪冰城继续加速开店，2021年其全球门店达到20001家，2022年为28983家，截至2023年9月，其在全球的门店为36153家，基本上，一年净增门店约七八千家。

在创立的前11年，茶百道扩张缓慢，直到2019年，其门店数量才突破500家，2020年起，茶百道开始提速，一年开店超过1000家，到了2021年，茶百道新开门店创下历史新高，达到2843家，2022年其新开门店数量则出现大幅下降，为1358家。截至去年8月8日，茶百道的门店数量达到7117家。

古茗在2019年的时候，门店主要集中在浙江和福建，当时它在浙江门店约1000家，福建门店超过500家，之后古茗开始提速，2020年其门店总数超过4000家，2021年为5694家，2022年为6669家，2023年达到9001家。

伴随着这些品牌门店扩张的是，其营收增速也跟着飞速上涨。2020年、2021年，蜜雪冰城营收增速为82.38%、121.18%，净利润增速为42.02%、202.29%。2021年，茶百道营收增速为237.41%，净利润增速为276.12% ；古茗招股书则未披露2020年抑或2021年的增速情况。

不过相比起过去，在依然加速开店的情况下，蜜雪冰城和茶百道的业绩增速明显放缓。2022年及2023年前三季度，蜜雪冰城营收增速为31.16%、46.00%，净利润增速为4.55%、48.48%；2022年以及2023年第一季度，茶百道营收增速分别为16.14%、52.88%，净利润增速则为23.88%、50.79%

古茗并未披露2021年的业绩增速情况，而在2022年、2023年前三季度，其营收增速为27.71%、33.85%、净利润增速为2.34%、73.30%，去年前三季度净利润增速有了明显的提升。

南都湾财社记者梳理数据了解到，蜜雪冰城每年新增的门店数约为古茗的4-7倍，为茶百道的3-5倍，但是反观闭店率，蜜雪冰城和古茗的闭店率均比茶百道要高。

2020年-2022年，茶百道闭店率仅为0.1%、0.2%、1.1%。具体来看，2020-2022年，茶百道终止加盟店数量分别为3、13、76，三年共关闭加盟店92家。茶百道称，这主要是由于协议届满或相关加盟商违约等因素而终止加盟协议。

古茗方面，2021、2022、2023年，其每年闭店分别为205家、342家和265家，三年共闭店800多家，闭店率分别为3.60%、5.12%和2.94%，古茗方面称，关闭门店的原因包括门店位置升级（通常门店周边商圈人气及客流量下降时进行）、物业租赁协议终止，或者是加盟商关系终止等。

对于闭店因素的讨论，蜜雪冰城则详细更多。2021年、2022年、2023年前三季度，蜜雪冰城分别共关闭加盟门店数为577、696、856，对应的闭店率分别为2.89%、2.41%和2.37%，这一数据比古茗要低。在其关闭的共计2129家加盟店中，有60%的门店是由企业要求关闭的，剩余40%是加盟商自行关闭的。

古茗尚未进入京沪市场

在开店策略和市场布局上，这三个品牌各有侧重。

蜜雪冰城相当看好三线及以下城市的市场潜力。蜜雪冰城认为，目前茶饮店在该区域覆盖程度有限，导致消费者对现制饮品的需求未得到充分满足，未来市场提升空间巨大。其称，截至2022年年底，三线及以下城市的现制茶饮店门店密度仅为每百万人247家店，远低于一线城市的每百万人460家店，而中国三线及以下城市的现制茶饮店数量正在迅速增长。

因此，在新茶饮品牌中，蜜雪冰城在三线及以下城市的渗透率最高。数据显示，2021年、2022年、2023年前三季度，蜜雪冰城尽管在加速开店，但其在各线级城市的占比依旧很均匀，三线及以下城市门店数占比维持在56%-57%。

古茗同样专注下沉市场，2021-2023年，古茗在二线及以下城市的门店数量占比都维持在77%-79%左右，其中2023年有38%的门店位于远离城市中心的乡、镇。在城市分布上，古茗在二线城市的门店数量最多，2023年占比为30%，其次是三线城市，为26%，接着是四线及以下城市，为23%。在这三个品牌中，古茗在一线城市布局最少，2023年占比仅为3%，并且至今其仍然未进入上海、北京市场。

此前，王云安在接受南都湾财社专访时对此做出了解释。他表示，古茗的门店扩张是跟着供应链走的。北京市和河南省之间隔着河北省，但是古茗尚未完全进入河南省，所以古茗在河北及北京两地，供应链和仓库还未能触达。未来古茗还是会进军北京市场的，而上海虽然毗邻古茗总部浙江，在上海也有一定的消费者基础，但是上海的奶茶行业竞争激烈，外卖比例很高，相较而言门店的收益更难做好。

茶百道的主要市场则在新一线城市，其在一线及新一线城市门店的占比也远高于另外两个品牌，截至2023年第一季度，其在一线城市的门店占比为10.7%，新一线城市占比28.7%。过去三年，其在一线城市和二线城市门店的占比逐步增加，而二线城市的占比则逐步缩小。

不过在招股书中，茶百道透露，低线城市仍有较大的发展空间，未来将对二线及以下城市进行门店加密，并且会鼓励现有加盟商开设多家门店。

从门店密度来看，体量庞大的蜜雪冰城在各线级城市都拥有领先优势。截至2023年前三季度，蜜雪冰城在一线城市、新一线城市、二线城市和三线及以下城市分别拥有门店数1444、6725、5714、18297；2023年，古茗在这一块方面的数据分别是272、1634、2690、4405；截至2023年第一季度，茶百道在各线级城市拥有门店数709、1893、1394、2601。

可以看出，蜜雪冰城在各线级城市的门店密度均为最高，茶百道在一线和新一线城市门店密度比古茗高，在二线及以下城市则比古茗低。

茶百道计划开拓东南亚市场

值得一提的是，蜜雪冰城、茶百道目前的门店均覆盖全国31个省份、自治区及直辖市，而古茗则喜欢采用地域加密的打法，先在一个区域提高门店密度，推动该区域门店达到关键规模（即超过500家），截至2023年，古茗在8个省份建立了超过关键规模的门店网络，但与此同时，全国尚有19个省份没有古茗的身影。古茗认为这种开店策略让其能在规模经济中受益，比如密集的门店网络大幅提高了其仓储及物流的效率。

接下来，古茗仍然计划在已建立布局的15个省份中继续提高门店密度，同时将策略性地进入与其已建立布局的省份相毗邻的省份。

对于古茗的开店策略，资深零售分析师王国平告诉南都湾财社记者，这个主要涉及到供应链以及管理问题，之前很多茶饮店四处开店，供应链跟不上，管理跟不上，导致单店效益差、闭店率较高。茶饮的扩张需要强大的供应链支撑，目前大部分茶饮企业都是依靠外部设备及物料供应商，在利润分配上，供应链企业吃掉很大一块，作为渠道方利润率并不好，整体负债率又高，所以很多茶饮企业上市一方面为了后期并购整合做大市场占有率，另一方面是为了加大对供应链的话语权，对利润进行重新分配。“古茗在区域有话语权，在上市拿到融资后，可以通过并购等多种途径渗透到不同区域。”

菁财资本创始人葛贤通告诉南都湾财社记者，除了古茗已经具有一定的品牌优势、无需急着扩大市场覆盖范围外，古茗主打鲜果茶，这个品类对供应链要求较高，要维持较好的品质，更需要集中开店，这种打法更扎实。这样也会有得有失，在有些市场，它进入后还是可能存在一些落后的情况。

除了国内市场，这三个品牌中，蜜雪冰城早就把触角伸向海外，其首家海外门店是2018年在越南河内开业的。截至去年9月，蜜雪冰城在海外11个国家开设了约4000家门店。茶百道和古茗则开始有了出海的想法，茶百道计划开拓东南亚地区市场。目前其位于韩国首尔的海外首家门店正在筹备之中。古茗则在招股书中透露，其将持续评估进入境外市场的机会，将考虑搭建供应链基础设施及扩展其平台，为海外门店网络提供支持。在出海之前，古茗也有计划在港澳布局。此前，王云安在专访中透露，目前古茗在港澳还没有布局，会选择在内地站稳脚再出去，差不多是在两年后，而出海时间也与之接近。

三家企业做的都是B端生意

在大幅扩张门店网络后，蜜雪冰城、古茗和茶百道挣钱的法宝在于通过向加盟门店销售货品、设备以及提供服务，做的是B端的生意，因此门店越多，生意越好，也意味着其收入有望跟着上涨。

其业务可分为两大板块，一是向加盟商销售商品及设备，如新鲜水果、茶叶、乳制品等饮品原材料和泡茶机、制冰机等设备，另一板块则是加盟管理服务，即包括初始加盟费、培训管理费等等。

这三家茶饮企业的主要收入来源均为向加盟商销售商品及设备，2021年、2022年及2023年前三季度，蜜雪冰城在商品和设备销售板块收入占比维持在98%；同期，古茗该板块收入占比维持在80%。而茶百道方面，2021年、2022年及2023年第一季度，茶百道在该板块收入占比维持在95%左右。

在加盟管理服务上，2021年、2022年及2023年前三季度，蜜雪冰城在加盟和相关服务板块收入分别为1.96亿元、2.76亿元和2.84亿元，占总收入的比例均不超过2%；同期，古茗为8.32亿元、10.44亿元和10.84亿元，占比在18.8%-19.5%。茶百道方面，2021年、2022年及2023年第一季度，茶百道在该板块特许权使用费及加盟费板块收入0.53亿元、1.59亿元和0.49亿元，占比在3.9%-4.4%之间。

这可以看出，古茗在加盟管理服务上的收入明显要高于另外两个品牌。事实上，在向加盟店售卖食材和设备方面，这几年古茗和茶百道的收入差距并不大，但古茗在加盟管理服务板块的收入要远高于茶百道，也相应拉开了两者营收总体的差距。

销售商品及设备和加盟管理服务两个板块的毛利率明显不同，后者成本低，毛利率极高，尽管三个品牌整体毛利率差距并不明显，但古茗在卖食材设备方面的毛利率明显要低于另外两个品牌，其正是通过加盟服务管理收入较多拉高整体的毛利率。

以2022年为例，在销售商品及设备上，蜜雪冰城、古茗、茶百道的毛利率分别为27.3%、15.5%、31.8%，而加盟和相关服务的毛利率则分别为78.2%、81.5%、92.5%。

从整体毛利率的维度比较，茶百道排名第一。2021年和2022年，古茗的毛利率均垫底，但在2023年前三季度，其毛利率超过蜜雪冰城，逆袭靠的还是加盟服务管理。2021年，蜜雪冰城、古茗和茶百道毛利率分别为31.3%、30%、35.7%；2022年，这一数据分别为28.3%、28.1%、34.4%；2023年前三季度，蜜雪冰城和古茗毛利率分别为29.7%、31%，2023年第一季度，茶百道毛利率35.2%。

在加盟管理服务方面，古茗收入的主要来源并不在于加盟费，而是其持续为加盟商提供服务获得收入。针对古茗比较倚重这板块收入，王国平则认为是好事，其指出，加盟模式有一种是持续拉新获客，获取一次性的收益，这是很多快招公司的玩法；另一种是原有加盟商裂变重复开店，经营客户模式。当市场没有太多增量时，第一种模式就无法持续，第二种模式仍具有扩张力，能够获得加盟商支持的一定是单店获利能力强的品牌商。

古茗也在招股书提到，2023年，其加盟单店经营利润达37.6万元，加盟商单店经营利润率达20.2%。古茗的加盟商确实有意愿开更多的加盟店。截至2023年9月30日，在开设古茗门店超过两年的加盟商中，平均每个加盟商经营3.1家门店，75%的加盟商经营两家或以上加盟店。

蜜雪冰城供应链优势明显

既然生意模式大同小异——主要依靠卖食材设备盈利，这三个品牌的供应链效率是否有明显差距？

在供应链上，蜜雪冰城是较早设立中央工厂的茶饮企业，最早可以追溯到2012年，截至目前，蜜雪冰城已建成五大生产基地，具体来看，其最大的河南生产基地可以生产全部七大食材及包装设备，海南生产基地主要生产椰奶、咖啡等食材，广西生产基地主要生产糖浆、小料及芒果、百香果等热带水果产品，重庆生产基地主要生产柠檬等水果，安徽生产基地则主要有草莓等水果。

图源蜜雪冰城招股书

根据其招股书，截至2023年9月30日，蜜雪冰城的年综合产能达到约143万吨，其提供给加盟商的饮品食材约60%为自产，核心饮品食材为100%自产。蜜雪冰城称，其为目前国内现制茶饮行业极少实现加盟商的饮品食材、包材及设备100%从品牌方采购的品牌。

而在物流方面，蜜雪冰城在2014年就建立自己的物流体系，目前，其有26个仓库，总面积达30多万平方米，物流网络覆盖全国31个省份、自治区以及直辖市，在国内超过90%的县级行政区实现了12小时内触达。

古茗同样注重冷链仓储及物流基础设施建设，截至2023年9月，其拥有21个仓库，总建筑面积超过20万平方米，包括逾4万立方米可支持不同低温范围的冷库，古茗逾75%的门店位于仓库的150公里范围内。

这是什么概念呢？在2023年年底的专访中，王云安告诉南都湾财社记者，目前古茗在全国有23个仓，有古茗门店分布的省份普遍有2个仓，古茗配送门店的频次大概是两天一次，有的地方则是每天都可以配送。王云安指出，这样的配送频次是优于整个行业的，团队会考虑到水果在门店的存放时间，考虑如何保证顾客食用更新鲜的水果等问题。

而在食材采购方面，古茗则主要从外部集中采购，主要包括新鲜水果、果汁、茶叶、乳制品及糖制品等原料、包装材料以及泡茶机、制冰机和冷冻柜等设备。古茗在招股书中透露，其目前拥有三个加工工厂以处理原料，包括将原料制作成口味均衡的茶叶拼配和混合果汁。此外，古茗目前还在浙江诸暨建设另一处加工工厂，预计于2024年投入使用。

茶百道同样主要依靠在外部采购材料和配料，其招股书披露，截至2023年8月8日，茶百道与230名供应商合作。除此之外，2021年，茶百道还通过其控股的森冕新材料开始生产包装材料。而在物流设施方面，其主要采取自营和第三方合作的方式，截至2023年3月31日，其拥有22个多温仓库，总面积约为8万平方米。

值得一提的是，尽管蜜雪冰城在生产端具有明显优势，不过相比起茶百道，其并无明显的成本优势。2021年-2022年，蜜雪冰城在食材和设备销售的毛利率分别为30.6%、27.3%，同期茶百道为32.8%、31.8%，古茗则相对逊色，同期为16.8%、15.5%。

需要补充说明的是，古茗毛利率最低，或与其核心产品为果茶不无关系。2023年该类别饮品销售量占比达51%。此前，有古茗的加盟商告诉南都湾财社记者，因为古茗主打水果茶，因此相比于专注轻乳茶的品牌（霸王茶姬、茶百道），毛利率不算高，因为轻乳茶的成本主要来源是茶叶和牛奶，但果茶中水果的成本比较高。

对于供应链的建设，王国平认为，理论上，规模化越高、量越大，供应链的成本越低。自建基地涉及到投资成本、管理成本、门店密度等，前期并不一定会比采用外部供应链更优，而且，在实际操作中又会涉及到利益分配等问题。如果企业对于自身预期较高，资金实力又允许的情况下，很多会逐步选择自建研发团队、自建供应链、物流运输体系等，这种策略在高门店密度区域将会有优势。

采写：南都·湾财社记者 詹丹晴 冯家钜