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· 本文来源：刘胜军大局观（刘胜军微财经出品）

文/刘胜军

30多年了，我们总该学会一个简单的道理：搞好A股，需要的是大智慧而非小聪明。——刘胜军

搞好A股，需要的是大智慧而非小聪明。

搞好A股，首先不能“错误归因”、病急乱投医：1）A股长期表现不佳，是因为新股发行太多吗？显然不是。君不见，发达国家不限制新股发行速度，也没影响股市上涨啊。与2009年的低点相比，道琼斯指数至今涨幅超过500%！2）A股问题能怪大股东减持吗？当然不能。如果公司真的有投资价值，大股东减持又有什么关系？3）A股表现不佳，是因为缺钱吗？显然不是。2023年上半年，银行存款增加20万亿......这些逻辑推理其实很简单。

A股长期表现不佳，简而言之，是制度建设不到位。这个问题不解决，出再多的“政策利好”也无济于事。“政策利好”的效果往往昙花一现，成为“政策噪音”。

最近，曾参与中国资本市场顶层设计，曾任证监会首席律师、副主席的高西庆，在《财经》杂志发表“注册制的底层逻辑与资本市场未来发展”一文（高西庆：注册制的底层逻辑与资本市场未来发展），提出不少“空谷足音”的见解，令人深思：

• 各国资本市场发展几百年的历史，包括其在中国特色社会主义条件下几十年的发展史，反复证明，无论政府部门的工作人员多么聪明睿智、公正廉洁、勤奋努力，都基本无法代替市场的功能，对全社会的资源做出合理、有效的配置。

• 尽管不断有人对此提出质疑，说市场常常会失效（market failure），从而造成市场信心的丧失，或者让少数人暴富起来，而广大投资者却为此买单等等，但是所有对此提出批评的人迄今为止都未能对资本市场机制提出切实可行的替代方案。世界各国政府、团体、个人在不同规模、时点上进行过的各种替代试验，最后基本均以失败告终。世界各国资本市场均宣称实行的注册制，正是出于对以上选择的认可而确立的制度。

• 政府作为看门人的角色，就是在资本市场的入口处替广大投资者站岗，确保每一个进入者都是正常人，而非蓄意捣乱、破坏规则的不良分子。这就意味着，政府部门只对进入者做基本信息的查验，确认其满足信息披露规则的基本要求，而不对其实际能力、市场价值、远景前程等做出判断。后者的判断是由市场做出的。

•政府部门、监管人员确实没有能力对市场产品的真实价值和产品提供者的真实能力与意图，做出高于广大投资者集体认知的判断。既然承认自己并不比一般投资者的集体判断更具有优势，政府监管部门也就不必在此事上花费精力，而是把自己有限的资源，放在对市场违规行为的发现、调查和监管上。

• 证监会成立的初衷是主要作为查处市场违法行为的监管机构，而非决定市场运行模式的权力机构。

• 无论证监会在发行审核上集中多少人力、财力资源，也无论那些制定审核政策的人士具有如何优秀的品质及如何善良的用心，一个监管机制若试图以行政干预的方式达到市场资源的优化配置，以家长式的包办加严惩的方式达到保护投资者利益的目的，已被历史证明是效率低下而且弊端百出的。

• 中国政府决策层在利弊权衡之后，仍然允许市场这只看不见的手对全社会的资源配置做出“决定性”的判断，而非由一批聪明的“理性人”、一个精心顶层设计的权威机构或者某种宏大高明精妙的计算机系统对此做出判断。这与世界各国资本市场所认可并赖以生存的注册制认知并无二致。

•注册制的第一原则，即在于其“注册”二字。登记、注册同义。其对立面，正是“审批”二字。事实上，世界上最为发达的资本市场所在地如美、英等国的政府监管部门完全不去设立门槛，而只是要求注册者真实、准确、完整、及时地披露其信息，至于所披露信息向投资人揭示的可能价值则完全交给投资人自己去判断。

•政府部门越想用自己日益严苛的标准及精益求精的审核保证发行上市公司的质量，能够通过审核的公司就越少；获准发行上市的公司越少，初次发行（IPO）的溢价（premium）就越高，其反映出来的发行价蹿升的财富效应就越为强烈，从而吸引更多的公司对申请发行上市趋之若鹜，进而造成更大的堰塞湖。

• 政府监管部门在舆论压力之下不得不花费大量人力、物力对拟发行上市公司的申报材料进行精益求精、一丝不苟的审查（以响应广大股民及领导“确保上市公司的质量”的呼声）的同时，无法将其有限的资源分配到对市场违法违规行为的发现与监管上。这又使得注册制所赖以正常实施的另一个基本前提受到损害，即市场上广大投资者为对其投资产品做出价值判断而须获取的信息之真实、准确、完整、及时性。

• 监管机构没有能力，也不应该对发行上市公司的质量做出实质性的审查；监管机构应该把自己的全部精力和资源都集中在对市场违法违规行为的监管上。具体而言，查虚假信息、查内幕交易、查造谣惑众、查操纵股市。简而言之，监管人员的主要功能是抓坏人，而非分蛋糕。

• 如果广大股民总是对市场走势是否会随时受到政府机构的干预而高度关注、心有余悸，那又有什么理由去抱怨他们不理性、不成熟、不懂得长期投资的好处呢？

• 绝大多数情况下，我们仍然需要市场这只看不见的手来起主要作用。只有在市场出现极其严重的不可预测的危急情况下，政府方能去做一些有限的、可量化、可追踪、可复盘并在事后可公之于众以接受监督的干预。

• 其实监管机构非常辛苦，却得不到广大投资者的理解，因为它要花费大量的时间精力来管市场正常运转以外的事情，并且常常要对全社会资源的配置承担责任。

• 在全面注册制的前提下，政府监管部门不再对上市公司盈利与否及质量的好坏承担责任，也不再有权决定谁可以发行上市和筹到巨额资金。只有这样，才能把监管部门的精力、时间和资源用在该做并能做的事情上，就是查处违规行为，保证市场能够透明、公平、有序地运行。

善哉斯言，所谓“大道至简”也。

刘胜军

坚持讲真话的经济学家

政治经济学+大历史观

2014 年参加总理经济座谈会

天俱时集团首席经济学家

刘胜军微财经创始人

致公党上海市经济委员会委员

山东省人力资源发展促进会首席专家

著有《下一个十年》

山东·菏泽·定陶人