有钱能使鬼推磨。

作者 | 布尔乔亚的丧钟

编辑 | 小白

原本预期的一对一采访瞬间升级为一场唇枪舌剑的骂战。

主持人斯科特·瓦普纳（Scott Wapner）的提问，如同划开水面的第一刀，单刀直入：“为何坚称康宝莱是个传销骗局？”

比尔·阿克曼（Bill Ackman）毫不退缩地回敬：“因为我做了详尽的研究，这家公司符合所有传销的特征——”

“见鬼去吧！”被称为华尔街独狼的卡尔·伊坎（Carl Icahn）大声打断了阿克曼，“阿克曼是个骗子，像个爱哭的孩子！”两人你来我往，语言激烈而紧张。

这本该是CNBC对阿克曼的一对一电话采访。但在最后一刻，CNBC制片人麦克斯韦·迈耶斯（Maxwell Meyers）临时决定邀请伊坎也接入电话采访。

两位华尔街知名的激进投资者对康宝莱（HLF.N）持截然不同的态度。阿克曼认为康宝莱是在非法传销，并且，为了表明自己的立场，他直接做空了其股票。但是，伊坎作为第一大股东（持股26%），则力挺康宝莱。

（来源：CNBC）

直到两人的语言冲突登上各大财经媒体的头版头条后，美国联邦贸易委员会（FTC）和美国证券交易委员会（SEC）等监管部门才姗姗来迟，对康宝莱展开调查。

实质为传销公司

美国的保健品行业是个充满争议的领域，作为一家以多层次直销模式运营的营养保健品公司，优莎娜（USNA.N）也不例外。

2022年，公司营收9.99亿（同比-15.83%），毛利率80.58%（去年同期为81.63%），净利0.69亿（同比-40.47%）；2023年前三季度营收7亿（同比-9.18%），毛利率80.8%（去年同期为80.87%），净利0.47亿（同比-16.86%）。

（注：本文除额外说明，金额单位默认美元）

（来源：市值风云App）

2022年的营收下滑，主要是销售计划和特定市场促销活动的表现相对低迷，加上许多市场（特别是亚太地区）出现通胀和市场低迷，导致活跃客户数较上一年减少了12.5%。

此外，汇率变动也导致2022年的营收减少0.5亿。

由于在营收下降的前提下，作为期间费用的各项运营相关支出保持不变，导致2022年的净利显著下滑。

这种下滑趋势持续到了2023年。具体来看，前三季度营收同比下降的主要原因是全球活跃客户数量继续减少，虽然商品单价略有上涨，但只部分抵消了营收下滑的影响。

此外，汇率变动依然继续对销售额产生负面影响，使得2023年前三季度的营收进一步减少了0.28亿。

2023年前三季度的净利下滑则主要是由于营收下降，而作为期间费用的各项运营相关支出依然保持相对不变，导致净利进一步下滑。

优莎娜由免疫学家和微生物学家迈伦·华茨（Myron Wentz）于1992年创立。

最初，他于1974年在犹他州的盐湖城建立了名为Gull Laboratories的实验室，该实验室只有他一人，他利用这个实验室专门研发用于诊断人类疱疹病毒第四型（EBV）的检测试剂。

（注：人类疱疹病毒第四型，又称爱泼斯坦-巴尔病毒（Epstein-Barr virus，EBV），是最常见的能引起人类疾病的病毒之一，全世界有超过90%的人口感染过该病毒。）

1992年，华茨出售了其在Gull Laboratories的大部分股权，并在同年创立了优莎娜。发展至今，优莎娜已经成为全球前15大的多层次直销公司，专门生产和分销营养补充剂、膳食补充剂和护肤品。

所谓多层次直销（MLM）是一些公司用于销售其产品或服务的商业策略。这些公司不通过商店或网店销售产品，而是依靠个人直接向消费者推销产品，并通过招募下一级人员建立销售网络以获得更高收入。

（需要注意的是，在中国大陆，超过三层的直销属于违法传销行为，属于经济犯罪。）

与相对标准化和同质化的商品不同，保健品通常需要对客户进行产品教育和个性化推荐。多层次直销可以有效地建立大规模销售网络，得以批量地提供个性化和互动式的销售服务。

正因如此，这种直销模式在保健品行业十分常见。

由于需要庞大的销售团队，如果以全职员工的形式雇佣，将为公司带来显著的成本压力，包括底薪、社保等支出。而多层次直销模式使销售团队自负盈亏，从而减轻公司的成本压力。

在一些国家，符合一定特定条件的多层次直销是一种合法的商业策略，但是由于潜在的经济诈骗风险，这种做法仍受到道德方面批评，处于法律灰色地带。

就以优莎娜的情况为例，多方面数据反映，公司实际上是从直销员身上获利，而非从客户赚钱。

首先，新加入的直销员需要购买19美元的入门物料，其中包含介绍公司产品及销售流程的手册。其次，优莎娜要求直销人员需要自掏腰包先自购优莎娜产品，然后再转手销售给客户。

然而，公司文件显示有67%的直销人员无法将自己购买的产品成功售出。于是在效果上，这意味着实际上许多直销人员是被公司以“加入我们能赚钱并时间自由支配”为诱因吸引，结果成为了公司产品的实际消费者。

在那剩下33%能够成功销售优莎娜产品的直销人员中，又有近六成的人赚取的佣金还不足以弥补其最初购买优莎娜产品的成本。

（来源：市值风云App）

或者，我们具体看一下优莎娜在美国的直销人员情况：根据公司2022年发布的直销人员收入披露报告，该公司在美国共有2.32万名直销人员，其中的31.3%（约7,200人），全年获得的佣金收入为零。

事实上，69.4%的美国直销人员全年佣金收入不超过250美元。

（来源：2022 USANA Health Sciences United States Income Disclosure Statement）

而根据《盐湖城论坛报》（The Salt Lake Tribune）在2011年发表的一篇文章，考虑公司全部16.57万名相关人员（包括初入职员工），平均年收入仅为617美元。

“北美最佳保健品公司”背后的真相

而优莎娜的“北美最佳保健品公司”的称号也值得怀疑。

优莎娜在国内的自我介绍大致是：连续7年被《北美营养品比较指南》（NutriSearch Comparative Guide to Nutritional Supplements）评为保健品第一名。优莎娜获得了96.1分的最高分，是仅有的两个五星级品牌之一。

（来源：NutriSearch Comparative Guide to Nutritional Supplements）

自1999年，优莎娜及其分销商一直引用《北美营养品比较指南》作为其保健品在北美行业内排名第一的证据。截至目前，该书已经更新到第六版，每一版在评选中都无一例外地将优莎娜评为北美保健品公司第一名。

但是，如果详细了解该书的作者莱尔·麦克威廉（Lyle MacWilliam），就会发现事情并非那么简单。麦克威廉本人承认，他是包括优莎娜在内的多家保健品公司的顾问。

麦克威廉及其旗下的NutriSearch公司曾从这些保健品公司收取过数十万美元的“咨询费用”。此外，麦克威廉还在2003年至2006年期间担任过优莎娜的顾问委员会成员。

虽然优莎娜对外宣称自己注重研发投入，而营销并非重点，但实际上，2020-2022年公司的研发费用率仅为0.93%、0.93%和1.16%。

相比下，经营数据反映优莎娜更像是一家销售驱动型公司。值得注意的是，公司支付给直销人员的佣金和其他成本没有计入销售、一般及管理费用这一科目，而是以“直销人员佣金和其他成本”的科目单独列支。

（来源：公司2022年年报）

如果我们简单地将公司层面上的广告费用（在附注中披露）与直销人员佣金和其他相关成本相加，用以计算销售费用率，那么该指标在2020-2022年分别达到43.86%、44.81%和44.05%。

需要注意的是，该数据低估了真实水平，因为计算中还未包括公司层面的推广和营销活动相关的各项支出。由于没有单独披露具体数额，我们无法得知真实的销售费用总额。

（来源：公司2022年年报）

因此，尽管公司的毛利率长期保持在80%以上，但由于营销支出和直销人员佣金等各类支出带来的期间费用，营业利润率在10-15%左右波动。

2023年前三季度，公司的毛利率、营业利润率和净利润率分别为80.8%、9.84%和6.72%。

（来源：市值风云App）

放在整个行业水平来比较，2022年底公司10.78%的营业利润率属于中等偏上水平。

（来源：市值风云App）

一直以来，美国的保健品行业充满争议，例如美国食品药品监督管理局（FDA）在膳食补充剂监管方面的作用就非常微妙。

根据《1994年膳食补充剂健康与教育法（DSHEA）》的规定，FDA对膳食补充剂的监管权限有所局限。该法案详细定义了膳食补充剂，并且规定这类产品在上市销售前无需FDA审批其标签所披露的安全性和有效性信息。

简单来说，保健品可以在无需FDA批准的情况下直接进入市场销售，完全依赖制造商自行确保产品上市前具备安全且准确的标签。

FDA的作用仅仅是在产品上市后，对任何掺假或失实标签的公司采取行动。因此，如果保健品公司在包装上宣传难以证伪或陈述模糊的功效，例如“提神、祛毒、强健”等，不属于违法，也不会受到监管。

中国监管政策对优莎娜的压力

优莎娜的商业模式也饱受争议。

2007年，巴里·明科（Barry Minkow）发布报告指出，优莎娜大部分收入来自直销人员对产品的进货，而超过85%的直销人员并未从中盈利。

优莎娜还因违规交易和涉嫌违反《海外反腐败法（FCPA）》，受到SEC调查。主要针对中国子公司葆婴存在费用报销制度的贿赂嫌疑。

但是，多次包括SEC在内的调查最终都不了了之，公司未受到任何实质性处罚。其背后可以牵扯出这个行业复杂的资本关系链和利益链。

例如，保健品行业和制药业每年都会花费巨资游说政府的政策制定，仅2022年，该领域的相关游说支出就高达3.79亿。

（Total Spent on Pharmaceuticals/Health Products，来源：opensecrets）

此外，在制定政府营养政策方面发挥重要作用的美国营养与饮食学会（Academy of Nutrition and Dietetics），每年平均也会从业内获得近百万的“捐款”。

尽管最近2年来自中国市场的营收不断萎缩，但优莎娜仍依赖包括中国在内的大中华区市场，目前仍是公司最大的营收来源。2023年前三季度，大中华区贡献了3.6亿的营收，占公司总营收的51.32%。

其中，仅中国的贡献额就达3.23亿。

（来源：市值风云App）

对中国市场的依赖度将给公司带来明显挑战。

虽然美国对多层次直销的监管更为宽松，例如按照美国FTC的评估标准，只要公司70%以上营收来自终端消费者而不是直销人员本人，就不算非法传销（即金字塔骗局（Pyramid scheme））。

但是中国对此规定更为重视，如《直销管理条例》和《禁止传销条例》，明确区分了合法直销和非法传销。近年，中国对于非法传销的监管工作愈发注重。

在中国，直销必须遵守相关规定，例如不允许多级佣金制度，向直销员支付的报酬只能根据直销员本人直接向消费者销售产品的金额计算，直销员在销售前需出示直销员证和推销合同等。

2022年3月2日，全国市场监管系统价监竞争（规范直销与打击传销）工作会议在广东省佛山市举行，继续强调规范直销和打击传销，并表示2022年在相关监管工作上已取得重要进展。

而且，随着社交媒体的普及和疫情导致的居家时间延长，国民网络使用量增加，中国从2020年开始更加关注网络传销的监管。

例如，2021年10月，市场监管总局再次强调要对传销采取零容忍态度，在全国开展普法教育。

2023年3月16日，国务院新闻办公室发布《新时代的中国网络法治建设》白皮书，称将针对网络传销开展专项行动，重点打击网络购物传销、网络投资传销和网络创业传销。

总体来看，优莎娜在中国的经营难度日益增加，近两年在华收入也持续下滑。2022年来自中国的营收相比下滑了10.47%。而在2023年前三季度，来自中国的营收更是进一步同比下滑了6.79%。

接受调查后，FTC要求康宝莱调整其业务模式，并支付2亿用于消费者赔偿。康宝莱需聘请一名独立合规审计师，配合FTC后续7年的监管工作。

SEC确认康宝莱违反了《证券法》第17(a)(2) 和 17(a)(3) 条，这两条规定禁止通过虚假陈述或遗漏重大事实的方式获取金钱或财产。为回应SEC的要求，康宝莱承诺将进行相关整改。

此外，康宝莱因违反《海外反腐败法》而向美国司法部支付了0.55亿刑事罚款，以及就相关事宜向SEC支付0.67亿的罚款。

尽管如此，康宝莱的风波却有一个欧·亨利式的结尾。其股价在2017年大涨51%。阿克曼的基金遭受了约7.6亿的损失。相比下，伊坎从康宝莱的投资中获得了近10亿的收益。

（来源：TheStreet）

回头看作为同行的优莎娜，在被多次调查后，至今业务依然不受影响，继续以多层次直销模式继续经营。

在美国，有一句话：“punishable by fine means it's legal for a price”，大概意思是，凡是能用罚款解决的问题，意味着只要交钱就是合法。

对于优莎娜这样的公司，罚款是促使其进行深刻反思和变革的契机，还是仅仅被他们视为一种经营成本？

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