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“一个可能的结论是，泡沫早晚会破裂，尤其是在美国。”

文 / 巴九灵（微信公众号：吴晓波频道）

总有一种疯狂和不真实感。

除了家门口的那棵发财树，全球各类资产都是一片繁荣。

黄金，传统避险资产，目前国际现货和期货金价皆创新高，各国央行开始囤积黄金，而国内线下实际金价普遍在630—660元/克，有媒体报道有抢购过黄金的“中国大妈”套现后赚得数百万元。让人不禁感叹：还是听妈妈的话吧，不管是大妈，还是央妈。

比特币，曾经被认为“智商税”的投资品，如今的价格已逼近72000美元/枚，市值飙升至1.41万亿美元。很多人对这个数字没概念，这么说吧，它已经超过白银总价值（1.38万亿美元），成为全球第八大资产。

除了这个月最热的黄金和比特币，全球主流股市也一直在创新高：自2月23日至今，美国标普500指数、道琼斯指数和纳斯达克指数均创历史新高。美国科技“七巨头”的市值自年初以来飙升70%。美股繁荣，伴随着的是欧洲股指再创两年来新高，德国DAX指数朝1800点疾驰而去。

在亚洲，印度股指SENSEX30最近又涨至7.4万点，成为亚洲最贵的市场。如果从2020年算起，印度股市已翻了一倍；日本日经指数也达到3.9万点，这个数字比1990年代日本经济泡沫时期最高点还高；不仅如此，印尼、越南、菲律宾股市都创下了新高……

这股资产狂涨风甚至蔓延到一些小众资产：钻石和宝石指数在持续上涨，美国珠宝和名表指数亦是如此。Knight Frank的奢侈品投资指数在过去12个月里上涨7%。一些奢侈品箱包品牌普遍上涨6%至25%，“贵妇理财产品”果然名不虚传。

然而看似繁荣的背后，藏着不少疑问和矛盾。

▶▷疑问一：有一种说法是，股市和黄金价格呈负相关。当市场繁荣、股市上涨时，投资者倾向于追求更高的收益，导致资金流入股市，黄金作为收益率较低的避险资产吸引力会相对降低，金价下跌。反之，当股市波动或下跌时，投资者为保值避险，会转向购买黄金，黄金价格升高。

然而，此次全球股市和黄金价格皆出现新高。那么，黄金和股市涨跌到底是否有关联？黄金上涨的真正逻辑是什么？

▶▷疑问二：根据“美元回流论”，美联储目前联邦基准利率高，促使美元回流，全球市场上美元减少，为何还能推动全球其他国家股市的飙升？进入股市的资金到底来源于何处？

▶▷疑问三：目前是否存在资产泡沫？

《经济学人·商论》最新一期文章提出了忧虑：从基本面来看，中美贸易摩擦、局部热战、贸易保护主义高涨——这一切本该是压制股市反弹的力量。也就是说，全球经济一直下行，资产却一路高涨。

《经济学人》的观点是，美股泡沫可能会破灭，尤其是美国股市。依据是在华尔街，整体市值平均已达到1990年代末互联网泡沫时期的80%，类似的指标还有集中度（少数头部企业所占的股市份额）或估值差（估值最高与最低公司之间的差距）等。

比如，美国前10%公司的价值占比，仅次于1930年代股市暴跌前的水平，而那次暴跌正是大萧条的导火索。

在此背景下，普通人现阶段是否应该做一些投资，或者说调整策略？比如，面对疯涨的黄金，该买还是该卖？美股、美债等美元资产还值得配置吗？

针对这些问题，我们请了相关领域的经济学者，为我们做一个简单的财经科普。

其实所谓全球股市我们可以分为两大类看，一个是美国市场，一个是非美国市场。

对美国市场来说，一方面虽然目前看上半年降息可能性不大，但年内还是有望降息的，这种情况下投资者往往会抢跑，因此市场也会提前计入一些涨幅。

对于非美国市场来说，其实也并不是每个市场都表现良好，比如韩国市场就表现一般。

我们还可以举个例子：日本。日本股市大涨一方面是日元贬值造成的，我们之前把日经指数折合美元后发现其实其涨幅一般。而且日本企业和我们认知中的中国企业不同，日本企业全球化程度高，经营主体经常不在日本国内，而是分布在全球，很多日企的投资者也是分布于全球的，因此无论是日企本身，还是投资日企的人，可能受到本国的影响没那么大，受到的更多的是美联储的降息预期对流动性的影响。

再说黄金。黄金和股市二者的关系其实是，股市是一个高风险资产，黄金是一个避险资产，但二者并不天然对立。

股票的定价因素用DDM模型拆解之后主要是：盈利预期、无风险利率、风险偏好。现在全球的情况是，盈利预期还可以，无风险利率有下降预期。风险偏好也许有些降低，但是和另两个因素相比不占主导。这是一种解释黄金与股市双高的方式。

近两年美国紧货币、宽财政。宽财政制约了紧货币的效果，结果就是利率高企、流动性也相对宽裕。同时，受益于宽财政，美国经济保持韧性，屡超预期，从基本面的角度支撑股市估值。

黄金近年来的大涨，主要驱动力并非避险属性，而是逆全球化背景下全球央行加大对黄金的配置力度，以及高通胀环境下黄金商品属性自带的抗通胀特质。

近期，美联储降息预期不断发酵，10年期美债利率和美元指数下行，黄金作为美元的替代品，与美元指数和美债利率的走势呈负相关，当市场再次交易美元降息周期时，黄金价格出现了一定的抢跑行情。

此外，近期全球地缘冲突有所升温，也强化了黄金的避险属性，成为支撑金价上行的力量。

关于目前如何投资，有一点原则必须强调：遵循能力圈原则，只做熟悉的领域。对于国内投资者来说，建议在国内市场发掘投资机会。当前，A股市场估值处于历史低位，叠加经济基本面有望迎来拐点，A股中长期前景向好，相比国外市场，具有更高的性价比和投资价值。

第一，美国目前问题严重性前所未有。一方面是债务持续扩大，另一方面是美国财政压力严峻，财政赤字伴随地缘风险外部支出需求、经济内在稳定保障之需，尤其是美国财政发债融资和敛财模式压力加大。1—2年期美债收益率上扬凸显美国财政压力与风险。加之今年是美国大选年，保持美国政经稳定是当务之急。

在这个背景下，国际黄金价猛涨的背后存在美国自我保护的逻辑。毕竟美国黄金储备是全球最高的，高达8000吨。黄金价格不断上涨，意味着美国应对风险的筹码和力度越来越高。

第二，美元霸权主义使得其他国家央行近几年频频增持黄金。但由于黄金的定价与美元强关联，黄金价格越涨，相对于美元就继续贬值，这符合美国保持美元贬值，利用美元定价权维持世界竞争力的一贯策略。

与此同时，黄金价格上涨也会令其他国家央行的购金成本大幅提高。试想黄金价格从1900美元涨到2200美元，购买成本就增加16%。因此，金价上涨，美元贬值既符合美国国家利益，又让那些试图抵抗美元霸权的国家付出成本，可以说是一箭双雕，实现了美国自身利益最大化。

预计国际黄金价格还有上涨空间，2300至2500美元的上涨预期逐渐加大，但未来是否突破3000美元尚难以预料。

美股有没有泡沫？有，但没有想象中的严重。

美国股市的上涨，主要动力来自科技行业。与AI相关的“七巨头”，也就是七家规模最大的股票，在去年上涨超过100%，以科技股为主的纳斯达克指数上涨41%。

其次，美国宏观经济是“完美的反通胀”，在保持经济韧性增长的前提下，通过加息降低通胀，所以基于美国比较强劲的经济数据，股市的泡沫并没有想象中严重。

基于此判断，首先美股仍然值得投资，主要原因就是AI行业的驱动和美国企业盈利的韧性。

而黄金作为无息资产，在低息环境下更具吸引力，因此美联储降期的预期越大，越利好黄金。

虽然近期美联储降息的预期大大减弱，实则不利好黄金，但是黄金近期的暴涨更多来自于技术性，而非基本面。未来黄金的走势取决于三个层面：美联储的降息，央行和投资者的购买需求，以及地缘政治。

目前来看，黄金依然是值得投资的避险资产，短期可能会经历技术性回撤，但在众多风险不明确的情况下，仍然看好未来的长期增长。

最后，随着美联储未来降息，预计今年美国10年期国债收益率将下降至3.5%左右，但美债依然是值得布局的资产。

本篇作者|徐涛|责任编辑|何梦飞

主编|何梦飞|图源|VCG

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